Информагентство Финам
0
All posts from Информагентство Финам
Информагентство Финам in Финам,

Монетарная риторика: не думайте о белой обезьяне

Между тем, что я думаю, тем, что я хочу сказать, тем, что я говорю, и тем, что вы хотите услышать, тем, что, как вам кажется, вы слышите, тем, что вы слышите, тем, что вы хотите понять, тем, что вы понимаете, стоит десять вариантов возникновения непонимания.

Первыми на эти грабли наступили члены ФОМК, когда летом 2013 года в заявлении о текущей монетарной политике явным образом указали количественную цель, при достижении которой монетарная политика будет пересмотрена. Таким целевым показателем был выбран уровень безработицы в 6%. В тот раз эксперимент сошел ФРС с рук, ошибки коммуникации были заглажены дальнейшими событиями.

Вторым на эти грабли наступил Банк Англии. В качестве явной цели члены Совета по монетарной политике также выбрали уровень безработицы в 7%. В этот раз ошибка оказалась роковой. После того, как в январе 2014 уровень безработицы в Великобритании неожиданно снизился до 7.1%, практически сравнявшись с заявленным банком триггером, фунт стерлингов начал резко укрепляться. Несмотря на все уверения Марка Карни о том, что монетарная политика банка останется стимулирующей, рынки "переоценили" вероятность повышения в ближайшее время Банком Англии процентной ставки. Дорогой фунт спровоцировал снижение инфляции, ухудшив условия для экономического роста.

ЕЦБ всегда избегал явных количественных указаний на триггеры в своей монетарной политике. Предшественник Марио Драги, Жан-Клод Трише, постоянно повторял, что Генеральный совет ЕЦБ не берет на себя предварительных обязательств реагировать тем или иным образом на конкретные экономические показатели, оставляя за собой право всегда действовать по обстоятельствам, имея наготове все необходимые инструменты.

Однако, в результате такой коммуникационной политики, ЕЦБ сформировал себе имидж "реактивного" регулятора, постоянно отстающего на шаг от развития ситуации. Задача Марио Драги заключается в том, чтобы изменить этот образ, убедить рынки в том, что ЕЦБ опережает ситуацию, принимая превентивные меры воздействия.

Нетривиальность задачи коммуникации связана с тем, что сверхмягкая политика Центробанка воспринимается рынком как исключительно инфляционная. Если банк "пере-стимулирует", не успеет вмешаться и вовремя охладить растущую экономику, ситуация может обернуться завышенными инфляционными обязательствами, которые потом будет очень сложно охладить.

Обычно Марио Драги говорил о необходимости "удерживать процентную ставку на низком уровне в течение продолжительного периода времени", что "риск низкой инфляции остается повышенным", что "банк готов действовать, как только в этом возникнет необходимость". Однако такой подход по-прежнему основан на реактивном следовании за ситуацией.

Как дать рынкам понять, что банк сразу же свернет стимулы, как только их необходимость отпадет, но при этом не брать на себя предварительных жестких обязательств реагировать тем или иным образом?

Марк Карни нашел решение, которое пока выглядит вполне приемлемым. Похоже, ЕЦБ также решил принять его на вооружение. Теперь в заявлении Банка Англии и Европейского Центробанка появилась фраза: "Поскольку экономика не достигла полного использования ресурсов, повышение процентных ставок выглядит неприемлемым". Теперь критерием пересмотра монетарной политики стал уровень свободных ресурсов в экономике, с одной стороны - параметр вполне конкретный, с другой - достаточно размытый, чтобы оставить банку необходимый уровень гибкости.

Однако новая риторика сработала в точности, как просьба Ходжи Насреддина не думать о белой обезьяне. На конференции во Франкфурте 12 марта 2014 года Марио Драги заявил о том, что ЕЦБ не будет повышать ставку, несмотря на ускорившийся рост экономики, так как экономика пока далека от полной занятости.

Со времен Алана Гринспена инвесторы привыкли читать заявления Центробанков между строк. (Алан Гриспен, возглавлявший ФРС США с 1987 по 2006 год, свои выступления перед журналистами часто заканчивал фразой: "Если вам показалось, что я выразился достаточно ясно, вы неверно меня поняли). Привычка оказалась слишком сильной. Рынки услышали то, что хотели услышать. "Несмотря на ускорившийся рост экономики..." Раз ЕЦБ говорит о росте экономики, значит, он скоро начнет повышать процентную ставку. Инвесторы тут же "переоценили" вероятность роста ставок ЕЦБ в ближайшее время. Курс евро вырос.

Конечно, в пользу роста курса говорит еще ряд фундаментальных факторов, таких как дешевый, и потому привлекательный, рынок акций, высокие реальные процентные ставки, приток в Европу капитала портфельных инвесторов с развивающихся рынков.

Курс евро может увеличиться дальше. На сколько. Рано или поздно дорогой евро обернется очередным витком дезинфляции, и ЕЦБ снова заговорит о "необходимости быть наготове". Все зависит от ожиданий инвесторов, расшифровывающих послания Центробанков.

Главное - не думать о белой обезьяне.



Шенкер Олег, Schildershoven Finance