Сергей Журавлев
4
All posts from Сергей Журавлев
Сергей Журавлев in Сергей Журавлев,

Кредитная глубина

Кредит и экономическая активность

(i) Как известно, рецессия, обычно идущая за фин. кризисом, сопровождается уменьшением суммарной стоимости финансовых активов к ВВП, другими словами, уменьшением «финансовой глубины» экономики. В частности, уменьшается уровень «монетизации» (M2/GDP). Или, что довольно близко, но не совсем то же самое, уровень «кредитизации» (BCPS/GDP, первая аббревиатура – от начальных букв «банковский кредит частному сектору», показанный на графике, включая корпоративные облигации на балансах банков, естественно). Это не совсем одно и то же, потому что в создании денег участвуют и другие каналы банковского кредитования – правительства и остального мира.


Отсюда многие делают предположение, что именно ограничительная денежно-кредитная политика становится причиной длящейся рецессии, приводя ссылки на уровни монетизации или процентных ставок в продвинутых экономиках. Читатели газет со стажем могут добавить сюда отсылку к труду Фридмана-Шварц, указавших на ФРС как силу, превратившую локальную банковскую панику в «великую депрессию». Можно добавить сюда ещё известный тост Бернанке («Йес, это сделали мы!») или «модель Айхенгрина-Темина», указывающую на золотой стандарт (т.е. денежный ограничитель) как причину такого превращения, вынудивший реагировать на частные и легко преодолимые кризисы политикой дефляции вместо требовавшейся девальвации.

Однако все эти отсылки - из серии «слышал звон…». Поскольку речь в них идет не о возможности ускорить экономический рост, доведя уровень монетизации «до посевных кондиций», а лишь о неисполнении органами денежно-кредитного и финансового контроля во время фин.кризиса своих функций, считающихся теперь рутинными – накачка банков ликвидностью и, возможно, капиталом. Рецессии же сопровождает некий пессимизм или отрезвление в отношении финансового богатства – величины по своей природе чисто психологической («деньги – это то, про что люди думают, что это деньги»), с внутренней стоимостью, всегда равной нулю.

Что тут первично, а что вторично (снижение деловой активности, или отрезвление в отношение того, что долговая пирамида, другой стороной которой является денежное богатство, будет бесперебойно функционировать вечно) говорить не корректно. Поскольку к макроуровням (в экономике или, к примеру, в истории) неприменима логика причинно-следственных связей, которую мы склонны переносить сюда из бытовых представлений.

С каким ВВП сравнивать?

(ii) Экспортная составляющая номинального ВВП, с которым мы соотносим что-либо (например, кредит частному сектору, как на графике) или бюджетные доходы-расходы, претерпевает значительные колебания из-за изменения условий торговли. В случае России они почти однозначно предопределяются нефтяными ценами. В результате дефлятор ВВП оказывается значительно ниже, чем индекс изменения внутренних цен, а современный номинальный выпуск, где уровень цен экспорта скорректирован к уровню экспортных цен, который был в 2011г. (ставшем теперь базовым для подсчета динамики реального выпуска) с учетом внутренней инфляции, был бы примерно на 22% больше фактического (график в самом низу).

По этой причине, отнесение кредита или М2 просто к номинальному ВВП давало бы в динамике искаженную (слишком «благостную») картину. (Как, кстати, к искаженному представлению приводит соотнесение военных расходов бюджета к ВВП, откуда делается вывод об их быстром росте – в действительности они после 2013г. остаются примерно постоянными в реальном выражении). При отнесении к ВВП с поправкой на изменение условий торговли видим довольно заметную демонетизацию (делеверидж) в экономике РФ после 2014г. Однако, она и не так уж критична – нынешнее «кредитное углубление» еще остаётся примерно на уровне середины вполне ещё благополучного 2013г.

Собственно, больше комментировать на приведенных выше графиках и ничего. Дополнительно кое-какие ссылки, формулы и порцию столь же пустой «философии» можно вычитать из записи примерно годичной давности на туже тему.


ЖЖ