Информагентство Финам
0
All posts from Информагентство Финам
Информагентство Финам in Финам,

Заседание Банка России: фокус на стабильность

После снижения Банком России ключевой ставки на 150 б.п. до 12,5% годовых на заседании в апреле, 15 июня ожидаем более консервативного решения регулятора – снижение ставки на 50100 б.п. При этом в пользу 50 б.п. на текущий момент говорит все больше факторов, одним из которых является смена риторики самого регулятора. В результате, фокус ЦБ уже на ближайшем заседании может сместиться с достаточно агрессивного снижения ставок для поддержки кредитования и банковского сектора в пользу поддержания стабильности финансовой системы с учетом, как внешних, так и внутренних рисков.

Еще в середине мая, когда рубль пытался закрепиться ниже 50 руб. за доллар, ожидания рынка относительно дальнейшего снижения ставки были достаточно агрессивные – порядка 100‐150 б.п. При этом регулятор явно стремился не допустить чрезмерного укрепления рубля, которое негативно, как для наполнения бюджета, так и для процессов импортозамещения. Напомним, с 13 мая Банк России стал проводить валютные интервенции по покупке долларов для пополнения международных резервов по 100‐200 млн долл. в день, в результате чего на текущий момент уже купил 3,56 млрд долл. Кроме того, были отменены годовые аукционы валютного РЕПО.

Следующим логичным шагом ЦБ можно было бы ожидать снижение ставки на 100‐150 б.п., однако на фоне изменения рыночной конъюнктуры на валютный рынок вновь вернулась волатильность – за несколько недель рубль потерял порядка 7 рублей.

Отметим, что одним из ключевых факторов инфляционных ожиданий и инфляции, которую таргетирует ЦБ, является стабильность курса национальной валюты; при отсутствии явных факторов поддержки рубля, кроме нефтяных цен, агрессивное снижение ставки (снова на 150 б.п.) может негативно сказаться на рубле, в случае изменении конъюнктуры на рынке «черного золота». Данная парадигма также прослеживается в выступлении Э.Набиуллиной на банковском конгрессе 5 июня:

- «Уменьшение инфляционных ожиданий позволяют нам снижать ключевую ставку. Однако темпы снижения ключевой ставки учитывают те риски, которые мы видим на ближайшие месяцы. Риски ‐ это, прежде всего, ожидаемая нормализация денежной политики в США. Второй риск ‐ динамика цен на нефть».

- «Более быстрое снижение процентных ставок, к которому нас иногда призывают, на наш взгляд, несет риски, поскольку инфляционные ожидания пока высоки, и слишком быстрое снижение ставок в этих условиях способно привести к новой волне дестабилизации на валютном рынке, скачку инфляции. В настоящий момент инфляционные ожидания хоть и снизились по сравнению с максимальными значениями, пока остаются высокими как по сравнению с предыдущими, так и по сравнению с тем уровнем ожиданий, который допустим с точки зрения нашей среднесрочной цели по инфляции».

Хотя на рынке нефти на текущий момент наблюдается восстановление спроса на энергоносители, что будет поддерживать позиции рубля в среднесрочной перспективе, риски роста волатильности на глобальных рынках несет в себе грядущее заседание ФРС, которое пройдет 16‐17 июня, т.е. уже после решения российского Центробанка. Не в пользу рубля выглядит и график выплат по внешнему долгу российских компаний и банков: с июня необходимо возвращать по 10 млрд долл. в месяц при пиках в сентябре (16 млрд долл.) и декабре (24,2 млрд долл.). Желание регулятора увеличить международные резервы до 500 млрд долл. в течение нескольких лет также оказывает определенное давление на рубль.

Таким образом, наши ожидания по ставке на заседании 15 июня сместились в сторону более консервативного решения регулятора, т.е. снижение ставки на 50‐100 б.п. вместо 100‐150 б.п., ожидавшихся ранее. При этом прогноз на конец года по уровню ставки мы сохраняем ‐ 9,0‐10,0 б.п.

Снижение ставки на 100 б.п. 15 июня подчеркнет сохранение приоритета скорейшего запуска кредитования и восстановления экономики. В частности, инфляция продолжает поступательное замедление – на 8 июня недельная инфляция замедлилась до нуля впервые с августа 2014 г., перед тем как было введено продуктовое эмбарго; годовая инфляция снизилась до 15,7% с 15,8% по итогам мая. Рубль после коррекции также консолидируется на комфортном для бюджета уровне при стоимости нефти в рублях в диапазоне 3400‐3600 руб. за барр., что позволит заметно снизить расходы резервных фондов в текущем году на покрытие дефицита бюджета.

Снижение ставки на 50 б.п. подтвердит переход к более консервативному подходу к монетарной политики Банка России с учетом внешних и внутренних рисков для рубля. Что касается внешних рисков (помимо цен на нефть), важным фактором является начало цикла повышения ставок в США, что может негативно отразиться на валютах развивающихся стран. В частности, ЦБ Бразилии с конца 2014 г. поступательно повышает ключевую ставку, которая на текущий момент составляет 13,75%. Безусловно, относительно ставок ЮАР (5,75%), Индии (7,25%), Турции (7,5%) российский уровень ставок остается конкурентоспособным, однако потенциал остается уже не слишком большим по сравнению с началом года.

Относительно внутренних факторов, с учетом планового повышения тарифов в июле разрыв между уровнем ключевой ставки и инфляции может увеличиться до максимума с начала года – вероятно, регулятор предпочтет не принимать агрессивных решений по ставке накануне «тарифного» месяца.

Наконец, переход к шагу 50 б.п. по снижению ставки позволит ЦБ плавно в течение оставшихся 5 заседаний к концу года опустить ставку до 10%, которая в текущих условиях выглядит приемлемо для сохранения status quo между интересами промышленности и таргетирования инфляции. Помимо этого, плавное снижение ставки при минимальном воздействии на валютный рынок позволит регулятору продолжить накапливать резервы, покупая валюту на рынке.

С точки зрения влияния решения ЦБ по ставке на смежные рынки, то относительно курса рубля, который остается в прямой зависимости от рынка нефти, данное влияние будет невысоким. В то же время снижение ставки на 50 б.п. для рынка госбумаг может оказаться «холодным душем», спровоцировав локальную коррекцию и возврат кривой ОФЗ к уровню 11% годовых по доходности. Однако для среднесрочной стратегии (до конца года) ОФЗ с фиксированной ставкой остаются умеренно интересной инвестицией – даже при консервативном сценарии снижения ключевой ставки до 10% и сужения текущего отрицательного спрэда к ОФЗ (165‐180 б.п.) до нуля, то «гарантированный» потенциал снижения кривой госбумаг составляет порядка 80 б.п.

Дмитрий Грицкевич, "Промсвязьбанк"