Информагентство Финам
1
All posts from Информагентство Финам
Информагентство Финам in Финам,

Давление на рубль требует вмешательства ЦБ

С началом новой недели давление на рубль вновь усилилось, что стало следствием продолжения коррекции нефтяных котировок и падением стоимости барреля Brent ниже $69. Демонстрация высокой обратной корреляции рубля с нефтью отражает укоренившееся восприятие "механического" правила подстройки рубля к рублевой цене на нефть, балансирующей федеральный бюджет на 2015 год. При базовой цене на нефть $95.6/барр. Urals и среднегодовом курсе доллар/рубль на уровне 37.50 балансирующая цена нефти составляет порядка 3 620 руб. В моменте эта цена составляет 3550 руб., что предполагает необходимость смещения рубля в сторону 53.50 руб.

Несмотря на логичность восприятия данного правила, его существование вызывает больше вопросов, чем ответов. Первый - это то, что правило не отвечает на вопрос о проблемах наполняемости бюджета из источников ненефтегазового сектора экономики. В случае углубления экономического кризиса падение собираемости ненефтегазовых доходов, особенно на уровне региональных бюджетов, рискует обострить проблему дефицита консолидированного бюджета.

Второй вопрос - способность федеральных органов власти управлять рынком в условиях отсутствия регулярных бюджетных операций на открытом рынке. Теоретически, это может быть осуществимо через рыночные ожидания и попытки рынка найти ответ на первый вопрос. Однако необходимым и достаточным условием для такого развития выступает нейтралитет Центрального Банка относительно рынка валюты. Как ни странно, консенсус рынка смещается именно к этому тезису, так как ЦБ, несмотря на все свои заявления относительно готовности к интервенциям и ужесточению ликвидности, пока не проявил своей активной позиции.

В пятницу мы рассуждали на тему необходимости проведения интервенций в целях стабилизации ситуации (см. БДР от 28 ноября) и по-прежнему придерживаемся этого мнения, так как интервенционное изъятие свободной ликвидности может стать быстрым и доступным методом ужесточения условий на денежном рынке. На данный момент регулятор ограничился продлением до 14 декабря лимита на дневные операции "валютный своп" с ЦБ в объеме $2 млрд. Рынок кросс-валютных свопов отреагировал на это ростом ставок - на интервале 1 год ставка XCCY сегодня вырвалась за пределы отметки 12.0%, открыв перспективу для перехода в диапазон 13.0-13.50%.

Формально регулятору необходимо выбирать из двух зол меньшую, так как на одной чаше весов находятся резервы и риски финансовой стабильности, а на другой - "институционализация" инфляционных ожиданий. И вторая угроза начинает набирать все больший вес в свете того, что ритейлеры могут заложить в свои бюджеты не только более низкие уровни рубля, но и расширить маржу относительно текущего курса в целях минимизации издержек отставания от рынка с пересмотром цен. Для политики инфляционного таргетирования и без того подорванного доверия к регулятору это представляет серьезные угрозы, так как значительное отклонение текущей инфляции рискует расшириться дальше, усложняя процесс возвращения на среднесрочную целевую траекторию. Это в свою очередь может потребовать очередного ужесточения ключевой ставки на 100-150 бп, и в свете того, что потеря рубля 3-5% в день не провоцирует интервенций, повышение ставки может потребоваться уже на декабрьском заседании.

То есть, фактически регулятор не может сохранять нейтралитет относительно рынка и, таким образом, должен вмешиваться в "механическое" правило рынка относительно оценки рублевой цены на нефть.

Мы полагаем, что "механическое" правило оценки рубля в зависимости от динамики котировок нефти и базовой цены отсечения рублевой цены на нефть игнорирует позицию регулятора на валютном рынке. Несмотря на бездействие, ЦБ в последние дни, если не в последние месяцы, стоит перед необходимостью повышения активности либо фронте валютных интервенций (что поддержит рубль через усиление дефицита ликвидности), либо продолжения ужесточения процентной политики в целях сдерживания процесса ускорения переноса ослабления рубля на цены.

Кошелев Евгений, АКБ "Росбанк"