Денис Стукалов
2
All posts from Денис Стукалов
Денис Стукалов in Аналитика от Дениса Стукалова,

Фундаментальные факторы на 22.12.2014 г.

Фундаментальный анализ финансовых рынков

на неделю 22.12.2014 – 28.12.2014 г.

Российский валютный рынок пережил на прошедшей неделе настоящий шок. Причины этого шока кроются в действиях или бездействии ЦБ РФ, однако так ли сильны негативные последствия для России, как это пытаются представить западные, а особенно украинские СМИ, и нет ли здесь тщательно разыгрываемой российскими властями комбинации… Что касается комбинаций, то оставим этот вопрос конспирологам, а вот о действиях, бездействиях и последствиях для всех игроков поговорим подробнее. Новая неделя является рождественской, так что с одной не стоит ждать каких-то важных событий, с другой иногда эти события как специально происходят именно тогда, когда никто их не ждёт.

1.Перспективы развития госфинансов США

Мы продолжаем внимательно следить за рынком американского корпоративного долга, и новости, поступающие оттуда, звучат как предвестник нового масштабного кризиса – кризиса корпоративных долгов. Одной из причин возникновения проблем в секторе корпоративных облигаций является прекращение программы количественного смягчения. Во время поэтапного сокращения объёмов ежемесячного выкупа облигаций мы не раз говорили, что это неизбежно приведёт к росту процентных ставок и соответственно расходов на обслуживание громадных долгов как в государственном, так и в частном секторе США. По данным Bank of America Merrill Lynch, процентные ставки по "мусорным" (корпоративным) облигациям с июня по декабрь 2014 г. выросли с 5,7% до 9,5%. В первую очередь это является проблемой для компаний энергетического сектора, т.к. в связи с падением цен на энергоносители их денежный поток резко сократился. Мы уже не раз рассматривали механизм влияния этого аспекта на финансовую устойчивость в особенности сланцевых компаний. Здесь следует обратить внимание ещё на одну особенность – страны зависящие от экспорта энергоносителей могут помочь скорректировать бюджеты энергетических компаний за счёт девальвации национальной валюты. Зато компаниям в США и других независимых от экспорта энергоносителей странах приходится переживать точно такой же шок на фоне роста курса доллара, т.е. нести двойные потери. К тому же в зависимых от экспорта нефти странах правительство всегда придёт на помощь своим компаниям, а вот огромному количеству мелких и средних нефтяных компаний в США точно никто не поможет. С аналогичными проблемами уже сталкиваются нефтяные компании в Англии и Норвегии, когда из-за падения цен на нефть им приходится не только ограничивать вложения в разработку новых месторождений, но и идти на сокращение персонала. Можно с уверенностью сказать, что западные нефтяные компании при падении нефтяных котировок совершенно точно оказываются в гораздо более худшем положении, чем нефтяные компании стран Ближнего Востока или России. В свете этих обстоятельств можно с высокой вероятностью предполагать волну корпоративных дефолтов в США. Вопрос только в том, сможет ли рынок с ней справится, и не вызовет ли она цепной реакции – резкого роста стоимости заимствований во всех секторах экономики и массовому банкротству среди инвесторов, вложивших средства в эти облигации.

На этом фоне развитие получила и другая тенденция, которую мы так же предсказывали в предыдущих статьях – стал активно происходить переток средств из экономики Европы в экономику США. В качестве реализации предложенной нами схемы американские компании резко увеличили выпуск облигаций, номинированных в евро. В 2014 году их объём превысил аналогичный показатель 2013 года на 23%. Это говорит о том, что кризис корпоративного долга в США в значительной степени ударит и по Европе. Вопрос только в том, достигнет ли количество токсичных облигаций на балансах европейских банков критической массы, как это произошло с ипотечными облигациями в 2008 году. Скорее всего в этот раз Европа пострадает значительно меньше, чем во времена ипотечного кризиса. Это означает, что в процессе развития кризиса ипотечных долгов европейские валюты будут более устойчивы по сравнению с долларом США.

США и Куба на прошедшей неделе заявили о «нормализации» отношений. США восстановят дипломатические отношения с Кубой в обмен не либерализацию доступа её граждан в интернет. В этом ключе предлагаю в ответ на абсолютную либерализацию доступа граждан России в интернет вернуть нам Аляску. О снятии экономической блокады речь пока не идёт, её снять может только конгресс. Однако цели Вашингтона понятны, они намерены использовать не только метод кнута, но добавить к нему и пряник, чтобы добиться восстановления контроля над кубинской экономикой, а затем и политикой. Вряд ли это сделает население кубы счастливее, но совершенно точно избавит США от возможных проблем, аналогичных Карибскому кризису 60-х годов двадцатого века.

Реакция рынка на данные за две прошедших недели:

Понедельник 15.12.2014 в 14-15 GMT – Рост промышленного производства за ноябрь

Рост составил 1,3%, что в двое больше прогнозного значения. Пока американская экономическая статистика выглядит странно на общем фоне.

Понедельник 15.12.2014 в 21-00 GMT – Чистый объём покупок американских ценных бумаг иностранными инвесторами за октябрь

Чистый объём покупок составил минус 1,4 млрд долларов. Пока это не может дать какой-либо значимой информации.

Среда 17.12.2014 в 13-30 GMT – Индекс потребительских цен за ноябрь

Темп роста потребительских цен продолжает постепенно замедляться. Показатель за ноябрь составил 1,3% в годовом выражении. Как при этом ФРС может говорить об ужесточении монетарной политики, не понятно.

Среда 17.12.2014 в 18-00 GMT – Комментарий ФРС относительно перспектив денежной политики

в 19-00 GMT – Решение по процентной ставке

в 19-30 GMT – Пресс-конференция

Ставки пока остаются на прежнем уровне, однако из текста заявления была убрана фраза о сохранении низких ставок на длительный срок и заменена фразой о том, что они будут оставаться низкими в зависимости от обстоятельств. Рынок почему-то посчитал, что это является сигналом к готовящемуся повышению, хотя как говорят в России: «Хрен редьки не слаще».

Данные, на которые следует обратить внимание на текущей неделе:

Вторник 23.12.2014 в 13-30 GMT – ВВП за третий квартал

В годовом выражении ожидается показатель роста на 4,1%. Будем пока считать, что так оно и есть.

2. Перманентный экономический кризис в Европе

В предыдущей статье мы указывали на главную угрозу для рынка европейских суверенных долгов – это действия международных рейтинговых агентств по снижению кредитных рейтингов европейских стран. На прошедшей неделе агентство Фитч в очередной раз понизило рейтинг Франции до АА с АА+. Конечно до неинвестиционного рейтинга ещё далеко, но это нездоровая тенденция, которая в последствии действительно может вызвать серьёзные проблемы у европейских стран. Причём независимо от их собственного кредитного рейтинга. Больше никаких особенно важных событий в Европе не происходило – развивались те же тенденции, что и раньше.

Стоит правда остановиться на выборах президента Греции. В предыдущей статье была допущена неточность. Дело в том, что президент Греции избирается не общенародным голосованием, а парламентом. Президент выполняет исключительно представительские функции ничего по сути не решая. Однако если за три тура голосования в парламенте он не будет избран, то назначаются досрочные парламентские выборы. Весь процесс был инициирован леворадикальной оппозицией, которая надеется одержать победу на досрочных выборах. 17-го декабря прошёл только первый тур голосования. Как и предполагалось ни один из кандидатов не набрал нужного числа голосов. Леворадикальная оппозиция, которая надеется победить на досрочных выборах выступает за отказ от режима жёсткой экономии и реструктуризацию государственного долга. Однако при этом они рассчитывают остаться в зоне евро. Такой вариант у них однозначно не прокатит. Им либо придётся придерживаться договорённостей, достигнутых с тройкой международных кредиторов, либо выйти из зоны евро. Последствия для рынка могут быть следующими: в случае прихода к власти леворадикальных сил курс евро на эмоциях ощутимо просядет. Далее этот фактор в любом случае будет оказывать позитивное давление на курс. Т.к. левые могут несмотря на свои предвыборные заявления всё же продолжать следовать имеющимся соглашениям, чтобы остаться в зоне евро. В этом случае курс неизбежно вырастет. Но даже если они решаться на выход из зоны евро и списание долгов, то евро испытав шок всё равно начнёт расти, т.к. еврозона избавится от проблемной страны, а списание долгов вызовет дефицит евровой ликвидности. Ну и к тому же далеко не факт, что левые победят. Выборы про международной традиции можно и фальсифицировать.

В предыдущей статье мы обращали внимание на исследование, проведённое по заказу Банка Англии, которое указывало на то, что повышение процентной ставки не скажется на экономике, при условии, что заработная плата будет расти опережающими темпами. Так вот, по данным статистики заработная плата в третьем квартале росла не только быстрее предполагаемого роста процентных ставок, но и быстрее инфляции, т.е. на 1,4% в годовом выражении. Это означает, что у Банка Англии на текущий момент нет ни одного аргумента в пользу сохранения низких процентных ставок. Поднять ставки особенно важно на фоне роста процентных ставок на американском рынке корпоративного долга для того, чтобы уменьшить вложения собственных инвесторов в высоко рискованные и токсичные активы – корпоративные облигации США.

Реакция рынка на данные за две прошедшие недели:

Вторник 16.12.2014 в 09-30 GMT – Индекс потребительских цен в Великобритании за ноябрь

Темпы роста потребительских цен в Великобритании продолжают замедляться. Текущий показатель составил лишь 1 %, вместо ожидавшихся 1,3 %. Скорее всего это связано с падением сырьевых цен и не должно стать серьёзным ограничением для ужесточения монетарной политики.

Вторник 16.12.2014 в 10-30 GMT – Выступление главы Банка Англии

Выступление главы банка вызвало оптимизм у участников рынка.

Среда 17.12.2014 в 09-30 GMT – Уровень безработицы в Великобритании за ноябрь

Безработица как и ожидалось составила 6%

Среда 17.12.2014 в 09-30 GMT – Результаты голосования членов комитета по денежной политике Банка Англии

Результаты голосования не изменились, двое по-прежнему за повышение ставок прямо сейчас.

Среда 17.12.2014 в 10-00 GMT – Индекс потребительских цен ЕС за ноябрь

На цены в ЕС падение сырьевых цен пока не влияет. Индекс остался на старом уровне в 0,3% в годовом выражении.

Данные, на которые следует обратить внимание на текущей неделе:

Вторник 23.12.2014 в 09-30 GMT – ВВП Великобритании за третий квартал

Ожидается, что рост в годовом выражении составит 3%.

В связи с празднованием рождества больше новостей не ожидается.

3. Состояние экономики развивающихся стран

Ситуация в развивающихся странах пока остаётся стабильной, стоит только отметить выход прямых иностранных инвестиций в Китай из отрицательной зоны. Данные за ноябрь показали рост на 0,7%, что всё равно остаётся весьма незначительным ростом. Что подтверждает наш вывод о том, что бурный рост китайской экономики достиг своих целей и теперь должен реализоваться в росте влияния государства на международной арене.

В качестве настораживающего фактора стоит отметить падение цен на недвижимость в Китае. Темпы роста цен в этом секторе экономики замедлялись в течении всего 2014 года и с октября вышел в отрицательную зону. Пока нельзя говорить о полномасштабном кризисе в этой отрасли экономики Китая, но обратить внимание на развитие показателя всё же стоит.

4. Перманентный политический кризис на Ближнем Востоке

Ситуация на Ближнем Востоке продолжает оставаться напряжённой, хотя новых сведений пока не поступает. В условиях падения мировых цен на нефть страны региона могут столкнуться с нехваткой продовольствия, особенно если цены на него поднимутся. Богатые страны безусловно смогут купировать эту проблему, но бедные, такие как Иордания, Йемен, Египет запросто могут опять столкнуться с массовыми народными волнениями.

РОССИЯ

Информация о состоянии дел в России выделяется отдельным блоком, но нельзя забывать, что она вторична по отношению к общемировым тенденциям. При этом возможности российских властей сопротивляться негативному воздействию внешних факторов крайне ограничены. Так что всё сказанное выше верно и по отношению к России.

Российский валютный рынок пережил на прошедшей неделе настоящий шок, после которого курс в 55 рублей за доллар, ещё неделю назад казавший крайне завышенным, теперь выглядит как вполне нормальный. Попробуем разобраться в причинах и последствиях этого шока. Можно много говорить о причинах падения курса рубля, но причина шока может быть только одна – политика ЦБ РФ. Именно регулятор несёт полную и прямую ответственность за наличие подобных шоков. В предыдущей статье мы уже говорили, что ключевые ошибки в политику ЦБ были заложены ещё в начале двухтысячных годов, а происходящее сейчас есть лишь следствие этих ошибок. Итак ЦБ планомерно работал над либерализацией валютного рынка, убирая старые защитные механизмы и абсолютно не обращая внимание на создание новых. Уже давно была отменена обязательная продажа валютной выручки. Конечно это мера не слишком либеральная, но она позволяла ставить курс рубля в жёсткую зависимость от состояния торгового баланса страны, а ограничения на движение капитала позволяли снизить влияние оттока капитала. Последней каплей стала отмена валютного коридора и ограничение прямых валютных интервенций. Далее все экономические субъекты действовали исходя из собственной выгоды, вообще не обращая внимания на проблемы государства и населения. Правительство и ЦБ (ЦБ вообще самоустранился) не препятствовали укреплению доллара, т.к. это позволяло решить вопрос наполнения бюджета в условиях падающих цен на нефть. Экспортёры придерживали валютную выручку, давая ей ещё подрасти, финансируя при этом рублёвые бюджеты в случае необходимости за счёт привлечения рублёвых кредитов. Думаю многие в моменте от этих операций получили прибыль большую, чем от основной деятельности. Импортёры, озабоченные вымыванием оборотных средств, стремились ограничить свои риски за счёт покупки валюты. Спекулянты (российские и иностранные банки), просчитав ситуацию, стали активно играть на повышение, продавая излишки валюты населению через обменные пункты по космическим ценам. Когда рынок достиг абсурдной цены в 80 рублей за доллар, в игру вступили Минфин и госкомпании, которые продали свои валютные запасы незадачливым гражданам по оооочень выгодному курсу. Всем в целом хорошо, в обиде как обычно наивные инвесторы, которые хватали валюту в обменниках по весьма завышенным ценам. Всё это лишь момент, котором будут много кричать СМИ, но который не окажет существенного влияния на ситуацию в целом.

Что же мы имеем в сухом остатке. Население выгребло все имевшиеся сбережения и скупило всё, что только было можно от недвижимости и дорогих автомобилей, до сотовых телефонов и бытовой техники и наличной валюты. К стати как не странно в этой ситуации лучшей покупкой была именно бытовая техника, т.к. её фактически можно было купить по старому, ещё летнему курсу. Автомобили не имеет смысла покупать про запас, т.к. они теряют в стоимости сразу после покупки, валюту сдать обратно банкам по приемлемому курсу в принципе было невозможно, т.к. при курсе продажи в 75 рублей за доллар, обратно его покупали лишь по 55 (примерно). Вопрос с недвижимостью особенно интересен. Объекты были полностью раскуплены ещё на стадии котлована, т.е. строительные компании получили всю сумму, ещё даже не начав строить. В этой ситуации мы можем снова получить массовую проблему обманутых дольщиков, т.к. для реализации подобного уже оплаченного проекта потребуются недюжинные предпринимательские способности, а главное это совершенно бессмысленно, т.к. ведёт только к расходам, но не генерирует новые доходы – все доходы уже получены. В такой ситуации в сотню раз выгоднее объявить себя банкротом и предоставить обманутым дольщикам самим решать свои проблемы. Мы не утверждаем, что так поступят все, но такие безусловно найдутся. Но даже те, кто будет пытаться достроить объект, скорее всего прибегнут к поднятию его стоимости задним числом. Бизнес автодиллеров и продавцов бытовой техники и электроники просто встанет в следующем году, т.к. рынок полностью насыщен и нового спроса практически не осталось. Так что эту отрасль могут ожидать значительные сокращения. Банки также столкнуться с проблемой роста неплатежей по уже выданным кредитам и отсутствием новых заявок, т.к. после того как эмоции улягутся никто не захочет занимать деньги по новым ставкам выше 17% годовых (новая ставка ЦБ РФ). Положительным явлением можно считать также массовый отъезд «иностранных» рабочих, так что людям теряющим работу в сокращающихся секторах я бы рекомендовал переквалифицироваться ,т.к. заработать здесь можно будет больше, чем на их прошлой работе.

В предыдущей статье мы обращали внимание на угрозу, которую может представлять падение курса рубля внутреннему продовольственному рынку. Правительство также обратило наконец-то внимание на эту проблему и престало выдавать разрешения на экспорт зерна. Мера хороша, но слегка запоздалая, т.к. цены уже выросли, хотя проведённый мной маркетинг показал, что зерна у нас ещё много. Однако введённые ограничения позволят пустить развитие ситуации по наилучшему из возможных сценарием, изменив паритет цен в пользу сельскохозяйственной продукции. Хотя защиту внутреннего рынка лучше было производить не за счёт запретов и ограничений, а за счёт введения плавающих компенсирующих таможенных пошлин, которые изымают излишнюю прибыль от курсовой разницы из кармана экспортёра и передают её в карман государства. Так внутренний рынок бы вообще не пострадал и объёмы экспорта остались бы на своём обычном уровне.

Что касается курса доллара, то он теперь будет постепенно снижаться, пока не достигнет значения, соответствующего уровню нефтяных цен.