Информагентство Финам
1
All posts from Информагентство Финам
Информагентство Финам in Финам,

"НОВАТЭК" - ставки сделаны, ставок больше нет

ПАО "НОВАТЭК"

Рекомендация

Продавать

Целевая цена

459,35 руб.

Текущая цена

618,3 руб.

Потенциал снижения

-26%

ISIN

RU000A0DKVS5

Инвестиционная идея

  • ПАО "НОВАТЭК" – один из крупнейших независимых производителей природного газа в России, второй после "Газпрома" по объемам добычи газа.
  • Доказанные запасы углеводородов компании по стандартам SEC на конец 2016 года составили 12,8 млрд баррелей нефтяного эквивалента.
  • В последние годы "НОВАТЭК" делает ставку на жидкие углеводороды (газовый конденсат и нефть), товарная добыча жидких углеводородов растет, а добыча газа снижается.
  • По итогам 2016 года выручка и EBITDA выросли год к году на 13 с лишним процентов, а чистая прибыль более чем в три раза. Кроме курсовых разниц росту прибыли способствовал эффект от выбытия долей владения в совместных предприятиях, что может не повториться в следующий отчетный период.
  • По итогам первого квартала 2017 года выручка и EBITDA растут в пределах 10% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, а чистая прибыль уменьшилась на 38,7%.
  • "НОВАТЭК" до последнего времени являлся одной из самых быстрорастущих компаний. С кризиса 2008 года акции к концу 2016 года подорожали почти в 20 раз. Мы полагаем, что этот период быстрого роста завершен.
  • По основным индикаторам компания переоценена относительно конкурентов. Коррекция показателей до среднеотраслевых уровней предполагает снижение капитализации в пределах 26%.

Мы присваиваем обыкновенным акциям ПАО "НОВАТЭК" рекомендацию "Продавать".

Основные показатели акций

Код в торговой системе

NVTK

Рыночная капитализация

33 125

Стоимость компании (EV)

35 902

Кол-во обыкн. акций

3 036 306 000

Free float

27%

Мультипликаторы

P/S

4,14

P/E

8,63

EV/EBITDA

9,95

NET DEBT/EBITDA

0,77

Рентабельность EBITDA

45,10%

Финансовые показатели, млрд руб.

 

2016

2015

Изм.

Выручка

537

457

17,53%

EBITDA

242

214

13,03%

Чистая прибыль

258

74

246,52%

Чистый долг

168

330

-48,88%

Краткое описание эмитента

ПАО "НОВАТЭК" – один из крупнейших независимых производителей природного газа в России. Созданная в 1994 году, компания занимается разведкой, добычей, переработкой и реализацией газа и жидких углеводородов. Месторождения и лицензионные участки компании расположены в Ямало-Ненецком автономном округе.

"Новатэк" активно ведет разведку недр. В 2016 году коэффициент восполнения доказанных запасов компании составил 168%. Всего доказанные запасы углеводородов компании по стандартам SEC на конец 2016 года составили 12,8 млрд баррелей нефтяного эквивалента (бнэ).

Добыча углеводородов "Новатэком" в прошлом году выросла на 3,13% до 521,6 млн бнэ. Сохраняя статус второго российского производителя газа после "Газпрома", в последние годы "Новатэк" делает ставку на жидкие углеводороды (газовый конденсат и нефть): в 2016 году товарная добыча газа снизилась на 2,7%, а жидких углеводородов выросла на 36,8%.

"Новатэку" присвоены кредитные рейтинги тремя ведущими международными рейтинговыми агентствами - Moody's (Ba1), Standard & Poor's (BBB-) и Fitch (BBB-).

Акции ПАО "НОВАТЭК" торгуются на Московской бирже и LSE (в форме ГДР), free float составляет около 27%, еще почти 19% принадлежит французской Total. Крупнейшими акционерами являются структуры основателя "Новатэка" Леонида Михельсона и бизнесмена Геннадия Тимченко, впрочем, никто из них формально не имеет контрольного пакета.

С 2012 года компания осуществляет программу выкупа акций и ГДР на общую сумму до 600 млн долларов США. 5 мая 2017 года Правление Компании приняло решение о продлении срока действия Программы до 7 июня 2018 года с сохранением максимального объема и прочих условий выкупа. На текущий момент выкуплено 18 602 320 акций, которые могут использоваться для целей финансирования деятельности Компании или для поощрения и стимулирования менеджмента и ключевых сотрудников.

Летом 2014 года Геннадий Тимченко и "Новатэк" попали под санкции и с этого времени фигурируют в санкционных списках США.

Финансовые результаты

Мы проанализировали отчетность компании по МСФО за 2016 и первый квартал 2017 года. В 2016 году выручка от реализации увеличилась на 13,1% по сравнению с 2015 годом и составила 537,5 млрд руб. Нормализованный показатель EBITDA с учетом доли в EBITDA совместных предприятий составил 242,4 млрд руб., что на 13,2% выше показателя за 2015 год. Значительный рост выручки и EBITDA в основном связан с увеличением объема реализации газа и жидких углеводородов, а также с увеличением доли жидких углеводородов в суммарных объемах реализации.

Прибыль, относящаяся к акционерам ПАО "НОВАТЭК", выросла более чем в три раза до 257,8 млрд руб. (85,41 руб. на акцию) по сравнению с 74,4 млрд руб. (24,63 руб. на акцию) в 2015 году. Существенное влияние на величину и динамику прибыли оказали эффекты от курсовых разниц (в том числе по совместным предприятиям), а также эффект от выбытия долей владения в совместных предприятиях.

Свободный денежный поток компании вырос на 69,4% по сравнению с 2015 годом и составил 139,4 млрд руб. Кроме роста операционного денежного потока на показатель повлияло снижение на 32,0% объема денежных средств, использованных на капитальные вложения.

В первом квартале 2017 года выручка от реализации увеличилась на 11,0% по сравнению с первым кварталом 2016 года и составила 154,6 млрд руб. Показатель EBITDA составил 68,2 млрд руб., что на 9,7% выше по сравнению с аналогичным периодом 2016 года. Прибыль, относящаяся к акционерам ПАО "НОВАТЭК", в первом квартале 2017 года уменьшилась на 38,7% до 71,0 млрд руб. (23,54 руб. на акцию) по сравнению со 115,9 млрд руб. (38,40 руб. на акцию) в первом квартале 2016 года. Эффект от выбытия долей владения в совместных предприятиях в прошлом году заложил высокую базу для сравнения, в силу чего не стоит ждать роста показателя в текущем году.

Чистый долг "Новатэка" на конец 2016 года составлял 168,46 млрд руб., сократившись за год почти вдвое. По состоянию на 31 марта 2017 года он сократился на 32,1% по сравнению с началом года и составил до 114,41 млрд руб.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО "НОВАТЭК" на 2017 г. 

$ млн.

2015

2016

2017П

Выручка

7 461

7 999

10 913

EBITDA

3 499

3 608

4 812

Чистая прибыль

1 214

3 837

2 870

Рентабельность по EBITDA

46,90%

45,10%

44,09%

Рентабельность по чистой прибыли

16,27%

47,96%

26,30%

Дивиденды

Дивидендная политика компании предусматривает выплату не менее 30% нормализованной прибыли по итогам года, посчитанной по стандартам МСФО. В последние годы "Новатэк" практикует выплату промежуточных дивидендов за первое полугодие. Так, в 2015 году акционеры получили 6,6 рублей на акцию по результатам первого полугодия, а окончательная величина дивиденда за год составила 13,5 рублей на акцию. В 2016 году промежуточные дивиденды составили 6,9 рублей на акцию, а за второе полугодие – еще 7 рублей на акцию, всего по итогам года – 13,9 рублей на акцию. Закрытие реестра на дивиденды состоялось 2 мая.

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых капитализации и производственным параметрам.

Компания

Страна

Кап-я,$ млн.

EV,$ млн

EV/S

EV/EBITDA

P/E

Ч.долг/EBITDA

 

 

 

 

2016

2017П

2016

2017П

2016

2017П

 

НОВАТЭК

РФ

33 125

35 902

4,49

3,22

9,95

7,30

8,63

11,54

0,77

Сопоставимые компании

Petroleo Brasileiro SA Petrobras

Brazil

54 780

173 696

2,03

1,60

6,46

5,03

33,01

7,74

4,42

CNOOC Ltd

China

51 225

68 868

3,20

2,34

7,04

4,00

546,54

14,43

1,80

Occidental Petroleum Corp

United States

45 921

53 507

5,15

4,20

15,88

9,11

-59,56

71,68

2,25

Canadian Natural Resources Ltd

Canada

35 375

47 173

6,03

4,10

16,14

7,99

-71,15

24,35

4,04

Oil and Natural Gas Corporation Ltd

India

34 195

39 139

1,77

1,60

6,02

4,40

11,07

9,07

0,76

Woodside Petroleum Ltd

Australia

19 858

24 546

6,02

5,85

8,98

7,85

22,88

18,10

1,71

Медиана

 

 

 

4,17

3,22

8,01

6,44

16,97

16,27

2,03

Оценка

"Новатэк" с момента его учреждения был динамично развивающейся и быстро растущей компанией, что отражалось на бурном росте ее акций, которые с минимума кризиса 2008 года до конца 2016 года подорожали почти в 20 раз. На текущий момент этот рост нам представляется исчерпанным. Высокое значение коэффициентов по сравнению с компаниями отрасли, как с российскими, так и с большинством зарубежных, свидетельствует о переоценке компании. Мы ожидаем коррекции показателей до уровня среднеотраслевых значений. Мы рассчитали целевую стоимость ПАО "НЛМК" по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2017 г. Для учета странового риска (риски ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) мы применили дисконт в размере 15%.

Прогнозная EBITDA на 2017 г., $ млн.

4 812

Целевой уровень EV/EBITDA

6,44

Оценка по EV/EBITDA, $ млн.

28 952

Дисконт

15%

Итоговая оценка, $ млн.

24 609

На обыкновенную акцию, $

8,10

Рассчитанная нами справедливая стоимость ПАО "НОВАТЭК" составила $24 609 млн., $8,10 на обыкновенную акцию или 459,35 рублей по курсу на дату оценки. Таким образом, наша оценка предполагает снижение котировок акций компании в среднесрочной перспективе в пределах 26%.

Техническая картина

Акции "Новатэка" демонстрировали в 2016 году динамику, близкую к индексу ММВБ: за прошлый год они подорожали на 34% в то время как индекс поднялся чуть выше чем на 26%. В текущем году котировки бумаг также чуть обгоняют рынок, но уже в снижении: в то время как индекс ММВБ потерял с начала года 16,3%, капитализация компании снизилась на 22%.

На недельном графике видно, что четырехлетний восходящий тренд в наступившем году оказался сломанным, и началось формирование новой формации.

На месячном графике мы видим, что котировки акций "Новатэка" вполне могут вернуться к нижней границе более долгосрочного тренда или к историческому уровню поддержки, то есть в район 440-460 рублей за акцию.

Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК "ФИНАМ"



Калачев Алексей