Информагентство Финам
2
All posts from Информагентство Финам
Информагентство Финам in Финам,

"Интер РАО" держит позиции

Интер РАО

Рекомендация

Покупать

Целевая цена:

4,80 руб.

Текущая цена:

3,99 руб.

Потенциал роста:

20%

Инвестиционная идея

Интер РАО - энергетический холдинг с присутствием в разных сегментах отрасли – генерация, сбыт, трейдинг, строительство энергообъектов и др. Выручка в 2016 г. достигла рекордных 868,2 млрд руб. Около 2/3 EBITDA формируется за счет генерации. Контрольный пакет находится у государства.

Мы сохраняем рекомендацию "покупать" акции Интер РАО с целевой ценой 4,80 руб. на перспективу одного года. Апсайд составляет 20% от текущих уровней.

  • Результаты за 1К 2017 мы оцениваем нейтрально для Интер РАО. Выручка показала рост на 2,8% г/г, до 238,6 млрд руб. EBITDA сократилась на 2,6% г/г, до 26 427 млн руб. в связи с продажей ряда зарубежных активов и укреплением рубля. Чистая прибыль составила 18,9 млрд руб. (+9,4% г/г).
  • У компании отрицательный чистый долг 103,6 млрд руб., наличные средства составляют около 16% всех активов.
  • Дивиденды за 2016 г. были увеличены в 8 раз, до 14,68 коп. на 1 акцию, при 50%-ой норме распределения скорректированной прибыли. Дивидендная доходность составляет 3,7%. Ориентировочная дата закрытия реестра - 20 июня.
  • Акции Интер РАО недооценены не только по отношению к зарубежным генерирующим компаниям, но и к российским. Проведенная нами оценка по мультипликаторам указывает на потенциал роста 20% от текущих уровней. 

Основные показатели акций

Тикер

IRAO

ISIN

RU000A0JPNM1

Рыночная капитализация

416,5 млрд.руб.

Кол-во обыкн. акций

104,4 млрд.

Free float

29%

Мультипликаторы

P/E, LTM

5,39

P/E, 2017Е

6,33

P/B, LFI

0,76

P/S, LTM

0,48

EV/EBITDA, LTM

4,69

Финансовые показатели, млрд. руб.

 

2015

2016

Выручка

832,0

868,2

Опер. прибыль

25,7

77,3

Чистая прибыль

22,6

60,8

Дивиденд, коп.

1,8

14,7

Финансовые коэффициенты

 

2015

2016

Маржа EBIT

3,1%

8,9%

Чистая маржа

2,7%

7,0%

ROE

6,4%

15,6%

Долг/ собств. капитал

0,22

0,04

 

Краткое описание эмитента

Интер РАО – энергетический холдинг с присутствием в разных сегментах отрасли – генерация, сбыт, трейдинг, строительство энергообъектов и др. В 2016 г. генерация обеспечила около 26% выручки и 64% EBITDA.  В состав генерирующих активов входят 40 тепловых электростанций, 6 генерирующих установок малой мощности, 12 гидроэлектростанций и 2 ветропарка. По установленной электрической мощности, 32,5 ГВт, Интер РАО занимает второе место в стране после РусГидро. Практически все генерирующих активы, 87% по мощности, находятся на территории России, остальные – в странах ближнего зарубежья и Турции. Мощность тепловых генерирующих активов составляет 25,313 Гкал/час.Сбытовая деятельность ведется на территории 58 регионов России и формирует около 60% всей выручки и 14% EBITDA.

Операционные расходы на 70% складываются из приобретения э/э и мощности (39%) и платы за передачу э/э (28%). Топливные издержки всего 15% всех OpEx.

Структура капитала. Более 50% капитала принадлежит государству через различные компании - Роснефтегаз (27,63%), Интер РАО "Капитал" (19,98%), ФСК ЕС (18,57%), Ругидро (4,92%). Миноритарии владеют 28,91%. Free-float 29%. Рыночная капитализация банка составляет 416,5 млрд руб.

Финансовые показатели

Финансовые результаты по МСФО за 1К 2017 мы оцениваем нейтрально. Выручка показала рост в 1К 2017 на 2,8% г/г до 238 580 млн руб. EBITDA сократилась на 2,6% до 26 427 млн руб. на фоне продажи зарубежных активов в Армении и Грузии, а также укрепления рубля. Чистая прибыль увеличилась на 9,4% г/г до 18 865 млн руб. Разводненная прибыль на акцию составила 0,222 руб., +8,8% г.

Капвложения составили в прошлом квартале 5,95 млрд руб. Свободный денежный поток составил ушел в минус 2,4 млрд руб. (+4,5 млрд руб. в 1К 2016). В этом году менеджмент планирует инвестировать около 30 млрд руб., что несколько выше, чем мы ожидали.

Чистый долг Интер РАО отрицательный – 103,6 млрд руб. Денежные средства и их эквиваленты на конец 1К 2017 составляли 16% всех активов.

Соотношение долг/собств.0,04х. Рентабельность собственного капитала (ROE) уменьшилась до 15,4%, но ROE тем не менее выше требуемой нормы доходности по капиталу Интер РАО, которая по нашим оценкам, составляет около 12%.

Основные финансовые показатели

млн руб., если не указано иное

1К 2017

1К 2016

Изм., %

Выручка

238 580

232 001

2,8%

EBITDA

26 427

27 125

-2,6%

Маржа EBITDA

11,1%

11,7%

-0,6%

Операционная прибыль

21 518

21 477

0,2%

Маржа опер. прибыли

9,0%

9,3%

-0,2%

Чистая прибыль

18 865

17 237

9,4%

Маржа чистой прибыли

7,9%

7,4%

0,5%

Прибыль на 1 акцию, разводненная, руб.

0,222

0,204

8,8%

FCFF

-2 345

4 488

-152,3%

1К 2017

4К 2016

Долг

18 551

17 624

5,3%

Чистый долг

-103 602

-115 060

-10,0%

Чистый долг/EBITDA

NA

NA

Долг/ собств. капитал

0,043

0,042

0,8%

ROE

15,4%

15,6%

-0,2%

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

Дивиденды

Целевая норма выплаты дивидендов Интер РАО составляет 25% чистой прибыли по МСФО, но в некоторых случаях дивиденд считается от прибыли по РСБУ и зависит от текущего финансового положения и будущего свободного потока

По итогам 2016 годы дивиденды были рекомендованы в размере 0,1468 руб. на 1 акцию, что в 8х раз выше прошлогоднего уровня. На дивиденды было распределено 15,3 млрд руб. - 20% прибыли по МСФО или 50% скорректированной прибыли по МСФО (без учета прибыли, полученной от продажи доли в Иркутскэнерго). Текущая дивидендная доходность (DY) составляет 3,7% - это средняя DY по российской генерации в этом сезоне. Ориентировочная дата закрытия реестра 20 июня.

Целевая норма распределения прибыли за 2017 г. 25%.

Оценка

При оценке мы в основном ориентировались на российские генерирующие аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, отдав им вес 80%. Вес аналогов из развивающихся стран, соответственно, 20%.

C учетом 25%-ого странового дисконта, целевая цена обыкновенных акций Интер РАО составляет 4,80 руб., что означает потенциал роста на 20% от текущих уровней. Мы сохраняем рекомендацию "покупать" с перспективой на 1 год.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании

Страна

Рын. кап., млн $

P/E, 2017Е

P/S, LTM

P/S, 2017Е

EV/EBITDA, LTM

EV/EBITDA, 2017Е

EV $/кВт

Интер РАО

Россия

7 363

6,33

0,48

0,46

4,69

3,66

187

РусГидро

Россия

5 879

4,59

0,89

0,94

4,37

4,08

210

Юнипро

Россия

2 893

5,57

2,14

1,99

6,81

4,39

249

Мосэнерго

Россия

1 618

5,23

0,47

0,46

3,06

2,51

143

ТГК-1

Россия

787

NaN

0,56

0,53

4,21

4,14

182

ОГК-2

Россия

745

3,47

0,30

0,28

3,96

3,13

91

Иркутскэнерго

Россия

1 499

NaN

0,63

NaN

5,50

NaN

225

Энел Россия

Россия

651

4,84

0,50

0,49

3,80

3,32

102

Guangdong Electric Power

Китай

3 778

NaN

1,16

NaN

17,50

NaN

433

GD Power Development

Китай

10 094

18,68

1,17

1,08

19,82

8,88

726

China Yangtze Power

Китай

47 548

16,41

6,24

6,83

14,42

10,81

2 420

Copel

Бразилия

2 090

7,38

0,57

0,51

4,08

5,61

1 023

Eletrobras

Бразилия

5 997

40,14

0,37

0,50

2,40

13,86

389

AES Eletropaulo

Бразилия

647

16,09

0,18

0,17

5,58

4,89

102

NHPC

Индия

5 356

NaN

1,28

NaN

3,34

NaN

664

NTPC

Индия

4 803

11,70

3,60

3,34

10,08

8,81

796

Tenaga Nasional

Малайзия

20 441

12,40

1,61

1,49

11,61

10,50

786

Российские аналоги, медиана

5,04

0,53

0,49

4,29

3,66

184

Аналоги из развив. стран, медиана

14,25

1,22

1,28

8,50

8,84

695

Аналоги из развитых стран, медиана

14,60

0,92

0,92

7,67

7,73

1 195

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

Техническая картина акций

Акции Интер РАО продолжают консолидацию в торговом диапазоне 3,7-4,15. После пробития и закрепления локального сопротивления 4,15 котировки могут продолжить рост до 4,8 руб. Поддержка пролегает в районе 3,7.

Источник: Thomson Reuters



Малых Наталия