*%
1
All posts from *%
*% in Записки видавшего виды инвестора,

Тайны рублевой крепости

За относительно короткую современную историю России нам пришлось столкнуться с несколькими экономическими кризисами, которые приводили к резкой девальвации рубля. Всем им предшествовало укрепление российской валюты. Что будет на этот раз?

Если не принимать во внимание первые годы формирования рыночной экономики в начале 90-х, когда инфляция измерялась тысячами процентов в год и российская валюта, очевидно, таяла в цене в буквальном смысле слова на глазах, первым периодом укрепления рубля можно считать период с 1995 до 1997 года. Рубль не то чтобы сильно укреплялся, он просто стал стабильным, что разительно отличалось от предшествующего периода. Власти ввели валютный коридор, пообещав держать российскую валюту в строго определенных рамках, а затем, в начале 1998 года, торжественно объявив, что рубль наконец-то стал стабильным, даже провели деноминацию, убрав с отечественных купюр "лишние" три нуля.

Между тем бюджет государства находился в плачевном состоянии. Из-за необходимости активных трат и потому чрезмерно агрессивных заимствований он фактически уже не позволял адекватно обслуживать госдолг, доходность государственных облигаций перевалила за 100%; Большая часть долгов была в рублях, но нежелание портить отношения с кредиторами и разгонять инфляцию не позволяло напечатать денег для погашения долгов.

Чем это закончилось, хорошо известно – в августе 1998 года правительство и Центробанк выступили с совместным заявлением, в котором объявили технический дефолт по внутреннему госдолгу (а внешнего тогда практически и не было), а также отказ от валютного коридора. Буквально в течение дня после этого курс доллара к рублю подскочил едва ли не вчетверо, правда почти сразу резко отыграл назад; далее последовал затяжной период более-менее плавной девальвации рубля.

Поскольку в те времена российская экономика была на относительно низком уровне развития после распада СССР (низкая загрузка производственных мощностей), это позволило российским компаниям в условиях слабого рубля и даруемого им ценового конкурентного преимущества резко нарастить выпуск и экономика стала быстро восстанавливаться. Правительство значительно повысило бюджетную дисциплину. Помимо этого, через несколько лет начался устойчивый рост цен на нефть. Впрочем, до прежних уровней нацвалюта так и не укрепилась, из-за того, что покупательную способность рубля "съела" высокая инфляция, на которую власти решили смотреть сквозь пальцы, решая другие в т.ч. политические проблемы.

Тем не менее, в период с 2005-го по 2008 год рубль в целом укреплялся – это можно считать вторым серьезным "циклом укрепления". Кончилось все очередным экономическим шоком – в 2008 году.

Валютная паника и кризис 2008-2009 года в целом были полностью обусловлены внешними факторами – мировым финансовым кризисом, спровоцировавшим в т.ч. падение цен на углеводороды – основную статью российского экспорта.

К этому кризису власти, казалось бы, успели очень хорошо подготовиться. В частности, был накоплен значительный по мировым меркам объем золотовалютных резервов, которые активно использовались для проведения валютных интервенций.

Данная стратегия дала неоднозначный результат. Да, масштабы девальвации были несопоставимо малы по сравнению с 1998 годом. Однако российская экономика фактически проиграла в "валютных войнах" с другими развивающимися странами. Из-за чрезмерной поддержки национальной валюты местные компании не получили в кризис ценового конкурентного преимущества и экономический спад в итоге был очень велик. Ситуацию спасло то, что цены на нефть очень быстро восстановились почти до прежних уровней. В конечном итоге, несмотря на масштабные программы господдержки, российская экономика сильно пострадала из-за действия властей и была отброшена в развитии на несколько лет, но рубль быстро оправился и укрепился почти до докризисных уровней.

К кризису 2014-2016 года власти подошли, наученные горьким опытом событий 1998-го и 2008-2009 годов. Было решено не делать ставку на скорое восстановление цен на нефть (тем более в условиях геополитических рисков), что подтолкнуло к решению экономно расходовать валютные резервы и жестко ограничить дефицит федерального бюджета.

На этом фоне рубль закономерно резко обвалился к основным мировым валютам по образцу 1998 года. Как и в 1998 году, в условиях слабого рубля даже несмотря на относительно высокую загрузку производственных мощностей экономический спад был умеренным по сравнению с кризисом 2008-2009 года. Однако монетарные власти исправили ошибки 20-летней давности и оперативно направили усилия на борьбу с инфляцией. Таким образом, на этот раз удалось не только избежать глубокой рецессии, но и создать условия для последующего укрепления национальной валюты, т.к. инфляционный шок носил умеренный характер и сократил покупательную способность рубля в гораздо меньшей степени по сравнению с 1998 годом.

Со второй половины прошлого года по настоящее время мы наблюдаем длительный период плавного укрепления российской валюты на фоне притока иностранного капитала. Видимо, данная тенденция будет иметь продолжение. Помимо высоких ставок ЦБ РФ, этому процессу способствует еще и замедляющаяся инфляция – участники рынка ожидают скорого и значительного снижения ключевой ставки Банка России в ближайшие кварталы, что позволит им сорвать "джек пот". По облигациям, например, общая доходность бумаг помимо высокой купонной ставки будет дополнительно увеличена еще и за счет роста их курсовой стоимости. При этом риски оттока капитала из-за курсовой волатильности минимальны т.к. программа ОПЕК+ по сокращению добычи рассчитана минимум до середины года с высокой вероятность будет продлена. Поэтому, на наш взгляд, опасения инвесторов по поводу возможности очередного значительного ослабления рубля безосновательны. Наш прогноз курса на конец года – 54 руб./$.