Анатолий Гринберг
-18
All posts from Анатолий Гринберг
Анатолий Гринберг in Анатолий Гринберг,

Все, что нужно знать о надвигающемся долговом кризисе развивающихся стран

Со времени начала кризиса в США прошло уже почти десять лет. Со времени начала неплатежеспособности Греции, которая привела к кризису в зоне евро, прошло пять лет. Период между этими двумя событиями ознаменовался резким наращиванием внешнего долга в развитых экономиках. Сейчас этот процесс переметнулся на развивающиеся экономики, которые теперь уже составляют больше половины мировой (по ППС).

Как все случилось

Долговой кризис в развивающихся странах уже имел место в 80-х и 90-х в гораздо более критичной форме, чем ожидается сейчас. Сегодня эти экономики отличаются более гибким валютным курсом, большими объемами резервов, меньшими объемами долга в зарубежных валютах. Тем не менее, падение будет намного сильнее, чем кажется сейчас. Что, в свою очередь, сильно ослабит мировую экономику – даже после ожидаемого повышения ставки ФРС.

Долговой кризис во всех случаях начинался с беспрепятственного потока капитала через границы, снижающего процентные ставки и надувавшего объемы кредитования. В частности, в США инвестиции, в основном из Азии, наполнили рынок массового жилья, что привело к печальным последствиям. Схожие процессы протекали на рынке недвижимости Ирландии и в сфере госрасходов Греции – все при непосредственном участии Германии.

Потом пузырь лопнул, и поток испугавшегося капитала резко устремился в противоположном направлении – в развивающиеся экономики (примерно с 2007 года, в начале кризиса). Это привело к низким ставкам и погоне за высокой доходностью – часто в очень экзотических местах. Но тут мировой капитал наступил на те же грабли: слишком крупные кредиты на слишком короткие сроки, финансирование ненадежных проектов и покупка переоцененных активов. Объем внешнего долга развивающихся экономик за шесть последних лет вырос со 150% ВВП до 195%. Корпоративный долг вырос с 50% ВВП до 75% с 2008 года, долг в частном секторе – с 73% ВВП до 107% с 2007 по 2014. В одном только Китае соотношение долга к ВВП выросло на 50%.

Варианты развития

С падением сырьевых цен и снижением китайского спроса этому буму постепенно приходит конец. Конец долгового цикла может сопровождаться как кризисом или рецессией, так и просто замедлением роста. Как бы то ни было, масштаб кредитного бума в развивающихся экономиках указывает на то, что последствия будут ощутимыми.

Кредитный бум – один из самых надежных свидетельств надвигающегося кризиса экономики, а значит, рост развивающихся стран будет намного ниже 2000-х и начала 2010-х – на протяжении долгого времени. Нужно еще понимать, что в отличие от Европы и США в развивающихся странах главными заемщиками были не частные домохозяйства, а бизнес. То есть речь о неразборчивой раздаче кредитов.

Классический случай развивающейся экономики: дефицит текущих счетов плюс склонность к инфляции. В результате центробанку приходится с повышенным вниманием следить за курсом национальной валюты – не слишком низкий, но и не очень высокий, чтобы не навредить экспорту.

Недавно появился новый вид: положительное сальдо по счетам, большие валютные резервы, но высокий уровень неиспользуемых производственных мощностей, что грозит дефляцией. К ним относятся Китай, Южная Корея и Сингапур. Они переживут кредитный кризис и отток капитала достаточно легко (у Китая в октябре валютный резерв насчитывал $3,5 трлн), что позволит избежать массовых дефолтов и банкротств.

Другие страны – классические – не обладают такими инструментами. Например, Бразилия, с ее 12-кратным ростом рынка корпоративных облигаций с 2007 года, сейчас слишком зависима от иностранного капитала, а негибкая фискальная система отталкивает инвесторов. У Малайзии недостаточно валютных резервов, а профицит текущих счетов будет снижаться, как ожидается. Турцию отличает дефицит текущих счетов, высокий уровень инфляции и долга в иностранных валютах. Отток капитала в этих странах приведет к ослаблению национальных валют, инфляции; повышение ключевой ставки сделает обслуживание долга более дорогим – замкнутый круг.

Перспективная Индия

Есть и, наконец, третья группа стран, которые либо прошли черную полосу, любо переживут кризис без серьезных последствий. Как правило, у таких стран меньше частного долга или есть другие драйверы роста. Индия сейчас представляет собой наиболее перспективный рынок. Инвестиционный рынок бум закончился раньше, чем у других; долг в частном секторе сравнительно небольшой (60% ВВП); центробанк заставил государственные банки справиться с токсичными долгами. Кроме того, Индию практически не задело замедление Китая и снижение цен на нефть (она импортирует 80% нефти, которую потребляет). Процентная ставка снизилась за последний год с 8% до 6,75%, и центробанк имеет возможность снижать дальше. Это при инфляции 4,4% в сентябре (в 2013 году была больше 10%). МВФ прогнозирует рост ВВП Индии на 7,3% в 2016 году, что сделает ее самой быстрорастущей экономикой в мире.

Не все так печально

В прошлом банки богатых стран давали кредиты в долларах бедным странам. Это означало, что когда валюты этих стран ослабевали, кредитная нагрузка становилась еще сильнее. Сегодня большой объем капитала находится в облигациях в местных валютах, то есть при ослабевании местной валюты издержки делятся с инвесторами из богатых стран. Плюс к этому правительства уже изрядно подстраховались валютными резервами, которые воспрепятствуют оттоку капитала.

Что касается России, хоть она все еще в рецессии, возврат к росту может произойти раньше, чем все думают – благодаря эффекту запредельной девальвации рубля. Просто дальше падать больше некуда.

Опыт развитых стран

Американцы долго изживали избыточное кредитование, которое было следствием резкого роста цен на недвижимость и привело к снижению потребления. Теперь потребление растет на 3%, вместе с номинальными зарплатами, из-за чего ФРС намеревается поднять ставку впервые за почти 10 лет. Великобритания практически идет по стопам США.

Европа всегда слегка подтормаживает – поэтому выходит из долгового кризиса только в 2015 году. Тем не менее, экономика Европы сейчас в лучшем состоянии с 2011 года – при всех проблемах, вроде замедления развивающихся рынков, которые ударили по европейцам. Конечно, восстановление европейской экономики всегда проходит сложнее. Драги недвусмысленно высказывается о намерении нового количественного смягчения и снижения ставки по депозитам.

Во время кризиса в развитых странах капитал перетек в развивающиеся – теперь он возвращается назад. Чтобы это произошло достаточно безболезненно, ФРС, в частности, отложил повышение ставки в опасении замедления Китая. Общее настроение сейчас такое: экономика США уже достаточно восстановилась, чтобы не опасаться сильно проблем для мировой экономики из другого места – из Китая, например.