Эдуард Киселев
7
All posts from Эдуард Киселев
Эдуард Киселев in ekiselev,

Стоимость Распадской

Ранее писал о угледобатчиках в целом. ссылка. В этой статье попытаюсь разобраться более конкретно с отчетами, и поставить ориентиры по Распадской. Основные параметры на которых строится оценка это цена угля (HCC FOB Australia).

Добыча

В данное время добыча идет на 

1) Шахта Распадская

«Распадская» ввела в промышленную эксплуатацию лаву 4-10-29, сообщила компания. Ее запасы составляют более 2, 7 млн тонн коксующегося угля марки ГЖ.
В настоящее время на шахте «Распадская» отработка запасов ведется тремя лавами — лавой 5а-7-30 седьмого пласта, а также лавами 5а-10-20 и 4-10-29, расположенными на десятом пласте. Уголь этого пласта характеризуется высоким показателем спекаемости и обладает низкой зольностью. Суммарная ежемесячная добыча из трех лав составляет около 600 тыс. тонн угля.

2) Разрез Распадский

В 2016 ожидается 4400тыс тонн. Сам Евраз ожидает разогнать добычу до 6000тыс тонн. Я в анализе возьму 400тыс в месяц или 4800 в год.

3) Распадская коксовая

добыча в    2014 - 1214

добыча в 1п2015 - 559

добыча в     2015 - 1001

из пресс релиза: Остановка добычи на поле №1 шахты Распадская-Коксовая из-за обнаружения CO (старый эндогенный пожар)

добыча в 1п2016 - 274

из пресс релиза: Остановка добычи на поле №1 шахты Распадская-Коксовая из-за обнаружения CO (старый эндогенный пожар) в 2015 году привела к снижению объемов добычи в 1П2016

из пресс релиза за 9 месяцев 2016: Объем реализации угольного концентрата на внутреннем рынке снизился на 23% г/г до 1,8 млн тонн в связи с остановкой добычи на поле №1 шахты Распадская-Коксовая (весь объем добычи угля марки КО с этого поля продавался на внутреннем рынке).

добыча видимо под большой угрозой из за старой аварии. поэтому возьмем консервативный прогноз на основе 1 полугодия 2016: 270/6=45тыс. тонн месяц

4) МУК-96 - считаем что шахта не будет расконсервирована

ИТОГО: 600+400+45=1045тыс.тонн рядового угля в месяц или 12500тыс.тонн в год. Около 1000тыс.тонн продается рядового угля в год, значит около 11500 угля идет на обогащение, выход концентрата ~72% (на основе отчета за 2012 год ~75% берем с небольшим запасом). Итого 8280тыс тонн в год концентрата, или 2070 в квартал.

Курс

Будем исходить так же из консервативного варианта 60 рублей.

Цена на уголь

Я уже писал о том что цена на уголь понятие крайне растяжимое, и даже в рамках metalurgical coal цена может прилично отличаться. Будем предполагать что существует прямая пропорциональность между ценой угля в Междуреченске и в порту в Австралии.

возьмем среднее значение за последние 5 лет, около 50%.

Итого вопрос цены мы сводим к оценке FOB HCC Australia. Я не строю прогноз на 1 квартал, а строю годовой прогноз на 2017год. поэтому беру не цену сейчас 270$, а беру среднее по фьючерсу за 2017 год с учетом некоторого снижения - 150$ (ссылка)

Прогноз выручки и себестоимости

Тут надо сказать большие отличия между фактом в МСФО и  расчетной валовой прибылью (цена концентрата минус себестоимость концентрата умноженная на реализацию). колебания приличные, до 20%. Возможно это связано с реализацией рядового угля или чем то еще. Но если поcчитать отношение выручка_факт/оценка  и себестоимость_факт/оценка то получатся достаточно стабильные отношения.

Берем, соответственно, средние значения для выручки k=1.37 (исключаем 12ый год). k=1.64 для себестоимости.

Прочие статьи

Коммерческие и административные расходы достаточно сильно колеблются от отчета к отчету, берем среднее. Тоже о соцрасходах. Доход от выбытия основных средств возьмем на основе 2015 года.

Убыток от обесценения активов: Трудно предсказуемая статья отчета


1п 2016      
-803
2015          
-4132
1п 2015        
-2110
2014         
-2727
1п2014       
-31
2013
-148

ниже сводная таблица о движении основных средств (на основе отчетов по МСФО)

большие убытки показаны от обесценения горных активов. Не знаю что это такое, смею предположить что это связано с переоценкой запасов угля из-за аварии 2010 года и пожара на Распадской-Коксовой, консервации МУК-96, хотя это может быть и не так. Если так, то убытки по этой статье должны снижаться. поэтому расчет строим по данным 2016 года.

Вот выдержки из отчетов по МСФО за 1п2016 и 2015 год соответственно

Доход от курсовой разницы: в 2016 году будет положительный результат. Мы строим прогноз на 2017, поэтому ставим ноль.

Прочие операционные расходы/доходы: считаем как среднее по прошлым данным

Ставка налога:20% (среднее по прошлым периодам)

В итоге получаем следующее:

Если в динамике, то выглядит так (2016 прогноз, построен на базе 1ого полугодия умножением на 2, по факту скорее всего будет больше)

Если верить этому анализу, 2017ый будет не просто прорыв, а исторические максимумы. Если не считать 2008 год, EBITDA перебьет максимум в 2 раза.

Различные сценарии

Думаю самым интересным (и самым не предсказуемым) параметром модели является цена на уголь. Рассмотрим различные варианты.

Чтобы по чистой прибыли "сравняться" с 2010 годом, достаточно средней цены в 120$. Сейчас цены на фьючерсы такие:

Минусы

Какие я вижу минусы в Распадской.

1) Даже будучи независимой она не сильно то платила дивиденды.

То есть даже и при большой прибыли можно не увидеть дивидендов. Серьезных инвестиционных проектов у Евраза нет, а долги у Евраза приличные. EBITDA генерируется только угольным сегментом и стальным дивизионом в России. Деньги из Распадской можно вывести через дивиденды, а можно и через займы (как делает Мечел).

долг в 6200млн долл при ставке в 6.5%, это 24млрд рублей процентов в год.

2) Каких то внятных действий со стороны Евраза о будущем угольного сегмента нет. Будет или нет объедение с Южкузбассуглем или нет? и на каких условиях? В принципе в случае объединения может быть и большой позитив.