Александр Ростин
13
All posts from Александр Ростин
Александр Ростин in Александр Ростин,

Суперцикл цен на сырье – близок ли конец?

За последние 12 лет, с 2000 года, цены на нефть осуществили ошеломляющий рост и установили новый исторический максимум. Такой взлет нефтяных котировок вызывает вопрос – а смогут ли цены удержаться на нынешнем, высоком уровне в 100$ за баррель?

Уровень цен на нефть волнует любого инвестора, вкладывающего деньги в российский фондовый рынок, так как является фундаментальным фактором для определения стоимости компаний, торгующихся на бирже РФ. Высокие цены на нефть  - это стабильно высокий бюджет,  крепкий рубль, и большие доходы компаний.

Цена на нефть выраженная в долларах зависит от двух основных факторов. 

Первым таким фактором является покупательская способность доллара, которая тем ниже, чем больше долларов печатает правительство США ( ФРС ). Как мы знаем, в последнее время, в связи с кризисом, деньги печатаются наиболее активно за все время существование доллара и ФРС. Как такая интенсивность увеличения денежной массы отражается в ценах на сырьевые товары?  Известно, что все сырьевые товары, начиная от сельскохозяйственных и заканчивая металлами  выросли за последние годы. Завышены ли сейчас цены на нефть относительно цен на другие сырьевые активы?
Рассмотрим график соотношения нефти и золота.


  
Из этого графика видно, что за последние 50 лет соотношение цен золота и нефти оставалось в достаточно узком коридоре.

Исторически, соотношение между золотом и нефтью равняется 15.6. Это означает, что одна унция золота стоит как 15.6 баррелей нефти.

На данный момент  соотношение между унцией золота и баррелем нефти составляет 15.48.

Получается, что нефть является справедливо оцененной относительно золота.

Известно, что золото отражает определенную покупательскую способность. Допустим количество пшеницы, которое можно купить на унцию золота остается относительно стабильным со времен средневековья. В ветхом завете упоминалось, что в 600 году до н.э. на  одну  тройскую унцию золота можно было купить  350 хлебов. В наше время мы имеем подобное соотношение.

Золото, – в каком-то роде представляет собой деньги, не подверженные инфляции и не теряющие, но и не приобретающие свою покупательную способность.

То, что нефть  справедливо оценена в единицах золота, говорит о том, что, несмотря на бурный рост, нефть не является переоцененной относительно других сырьевых товаров. 

Но как понять, не являются ли  все сырьевые товары переоцененными, и не упадут ли их цены в ближайшем будущем.  И как ожидания высокой инфляции по доллару, проистекающие из ожидания печати новых денег влияют на поступки инвесторов. Какая инвестиционная составляющая присутствует в цене на сырьевые активы, и когда она может уйти.

Попробуем ответить на эти вопросы относительно цен на золото.

Сама по себе инфляция, или печать новых долларов,  не приводит к автоматическому росту цены золота. На поведение инвесторов большее влияние оказывает разница между процентными ставками и инфляцией, так называемая реальная доходность. А также ожидания такой реальной доходности в будущем.  Когда процентные ставки по банковским вкладам, или облигациям  не компенсируют темпы обесценения денег (в этом случае говорят об отрицательных реальных процентных ставках), то тогда имеет смысл вкладываться в золото.
В подтверждение сказанного обратимся к следующему графику, на котором за период с мая 1968 года по 2010 год  представлена динамика цены золота, а также реальных (то есть за вычетом инфляции) процентных ставок в США по 6-месячным казначейским облигациям, межбанковским кредитам сроком овернайт и банковским кредитам первоклассным заемщикам.



Из графика нетрудно заметить, что цена на золото обычно реагировала бурным ростом в периоды падений реальных ставок. И рост продолжался до тех пор,  пока реальные ставки не поднимались до значительного уровня в 5%-10%.

Выводы относительно поведения цен на золото можно распространить на все сырьевые товары.

Можно с уверенностью сказать, что в случае ужесточения денежной политики в США и роста реальных процентных ставок до уровня в 5%-10% суперцикл цен на сырье закончится, и последует коррекция, вызванная уходом инвестиционных денег из золота, нефти и другого сырья. Но пока реальные ставки остаются отрицательными,  рост всех сырьевых товаров продолжится,  и инвестиционная составляющая никуда не уйдет.

Когда же можно ожидать роста процентных ставок в США. Председатель ФРС, Бен Бернанке, говорил, что ставки останутся низкими до 2014 года включительно. В последнее время появляются комментарии от ведущих американских банков, что ставки не будут увеличиваться и в 2015 году. Предсказать это конечно сложно.  Но тут нужно учитывать несколько факторов. При большом дефиците бюджета и при огромном долге, который уже по размеру превышает ВВП, США  крайне заинтересованы в низких процентных ставках. Низкие процентные ставки нужны миллионам американских заемщиков, чтобы было легче обслуживать свои ипотечные и другие  долги. США крайне нужна инфляция – она “съест” часть долгов. И крайне невыгоден дефляционный сценарий, который привел Японию к потерянному десятилетию.

Неизвестно, когда в США повысятся процентные ставки, но вполне возможно это произойдет только лет через 5. А пока этого не произошло, все сырьевые товары, и нефть в их числе,  будут расти в цене.

 
Второй основной фактор, оказывающий влияние на нефть – это динамика спроса и предложения.  И для стабильно высоких цен на нефть крайне важно, чтобы спрос не падал, а предложение сильно не увеличивалось.
Сначала рассмотрим спрос на нефть.



Как видно, из приведенной диаграммы спрос на нефть стабильно растет с 1983 года. За это время самый ощутимый спад спроса наблюдался в 2008 – 2009 гг. и был вызван мировым финансовым кризисом.

Увеличение  мирового населения на 1.21% в год, стабильно растущий мировой ВВП, быстрый рост развивающихся стран Азиатско-Тихоокеанского региона, таких как Китай и Индия, вселяет уверенность в том, что динамика плавного повышения спроса продолжится.

Но замедление мирового ВВП, или  замедление экономик Китая и Индии может привести к остановке роста спроса.  Правда,  мировой ВВП с 1997 года падал только в 2009, а во все остальные года рос.  А Китай и Индия имеют очень низкие показатели ВВП на душу населения – у Китая около 6 000$ в год, а у Индии 2 800$. Для сравнения в России 16 000$. Это говорит о том, что  пока в Китае живут в 2.5 раза беднее, чем в России, им есть куда расти.  А в Индии живут беднее более чем в 5 раз, чем в России.

Во многом рост спроса на нефть, да и цены росли из-за очень значительного увеличения импорта со стороны Китая.



В марте 2012 года импорт нефти Китаем составил рекордные 5.96 мб\д. Увеличившись за последние 6 лет в 2 раза, а что если в следующие 6 лет импорт увеличится еще в 2 раза, на 6 мб\д. ?
 
Предложение нефти часто подстраивается под спрос. И в этом вопросе очень важен такой показатель, как свободные производственные мощности, то есть, как быстро страны-экспортеры смогут нарастить свою добычу, в случае непредвиденных обстоятельств, или увеличении спроса.

А вот здесь развивается интересная тенденция.Фактические свободные мощности ОПЕК за апрель 2012 г. сократились с 2,54 мб/д до 2,38 мб/д.  Еще в 2010 г. свободные мощности картеля превышали 6,5 мб/д.  Свободные мощности ОПЕК находятся  на исторических минимумах. Именно большой запас свободных мощностей позволил Саудовской Аравии в 1985-1986 гг. нарастить добычу в 3! раза и обвалить рынок нефти. Сейчас добыча Саудовской Аравии находится на максимуме за 30 лет и превышает 10 мб\д и нарастить ее можно только процентов на 20 от текущей добычи.


Есть еще одна интересная теория  (Хьюберта):

В начале 1950-ых, Хьюберт (M. King Hubbert), один из ведущих геофизиков того времени, разработал прогнозную модель, основанную на теории, согласно которой объемы добычи нефти изменяются в соответствии с так называемой Кривой Хьюберта – начиная с роста объемов добычи при открытии месторождения и заканчивая снижением при его истощении. На любом нефтяном месторождении, при увеличении числа нефтяных скважин и использовании современных (на данный момент времени, конечно) технологий, объемы добычи нефти первоначально растут. Но начиная с какого-то момента снижаются.



Исходя из этой кривой,  пик добычи приходится на 2009 г. А потом добыча начинает падать.
И может, через некоторое время, мы столкнемся с дефицитом нефти?
В условиях, когда выпадение любого крупного поставщика нефти на рынок приведет к дефициту сырья, и превышения спроса над предложением, не стоит ждать, что может произойти серьезное падение цен на нефть.

Допустим,  бюджет Саудовской Аравии рассчитан, исходя из цены на нефть в 90$. И у этой страны достаточно влияния на рынок, чтобы добиться таких цен.
 
Резюмируя:
Факторов влияющих на цену нефти  много, но рассмотрев главные из них, можно с уверенностью сказать, что наиболее вероятный сценарий, такой,  что цены будут находиться выше 90$ за баррель марки Brent. А прогнозы падения до 50$-60$ можно считать маргинальными и не заслуживающими рассмотрения.