Денис Стукалов
4
All posts from Денис Стукалов
Денис Стукалов in Аналитика от Дениса Стукалова,

Фундаментальные факторы на 15.12.2014 г.

Фундаментальный анализ финансовых рынков

на неделю 08.12.2014 – 21.12.2014 г.

Основным трендом двух прошедших недель является радикальное падение нефтяных котировок. Это неизбежно влияет на все финансовые рынки и экономики всех стран мира. Первые последствия уже видны, дальше спираль будет только раскручиваться. Когда закончится или хотя бы остановится падение нефтяных цен пока не ясно, но последствия будут проявляться ещё очень долго даже после стабилизации котировок. Собственно текущие котировки в районе 60 долларов за баррель, а ниже 40 упасть будет сложновато, т.к. ниже этого уровня добыча не просто становится нерентабельной, а в принципе теряет всякий смысл.

1.Перспективы развития госфинансов США

Всё сказанное в предыдущей статье о влиянии на экономику США падения нефтяных котировок неизбежно проявится в течении ближайших месяцев, однако пока экономическая статистика рассчитанная под влиянием уже состоявшегося падения ещё не поступала. Ощутимое падение добычи в США начнётся в течении ближайших 3-х – 4-х месяцев, но пока первые признаки надвигающихся проблем проявляются на рынке недвижимости, за показателями которого в качестве опережающего индикатора мы начали следить несколько месяцев назад.

По данным сайта недвижимости RealtyTrac число начатых процедур по изъятию у американцев домов за задолженность по ипотечным кредитам в прошлом месяце увеличилось на 6% в пересчете на годовые темпы впервые с 2012 г. Пока незначительно, но этот процесс оживляется. Это означает, что первые признаки стагнации на рынке недвижимости начинают проявляться. Этого пока недостаточно чтобы говорить о полномасштабном кризисе, но и в 2007 году тоже всё начиналось с малого. Влияние низких цен на нефть начнёт сказываться на экономике США уже с текущего месяца, это наложится на традиционное затухание экономической активности в январе – феврале, и к весне мы вероятно увидим полноценную стагнацию американской экономики. Говорить о последствиях этих явлений пока рано, но весьма оптимистичные цифры осени текущего года точно не повторятся в ближайшие месяцы. Это означает, что ФРС пока не будет поднимать процентные ставки, а уже заложенное влияние этого фактора на курс доллара по отношению к другим валютам будет отыграно в обратную сторону.

По данным агентства Блумберг объём эмиссии корпоративных облигаций в мире находится на максимуме, которого достигал в 2012 году. Однако в 2012 году все говорили о выходе из кризиса, в то время как сейчас речь идёт о входе в новую его стадию. В условиях турбулентности на рынках корпоративные облигации один из первых инструментов в портфелях инвесторов, долю которого начинают сокращать. Ликвидность на этом рынке как правило оставляет желать лучшего. В этих условиях попытки продать значительные объёмы подобных облигаций приводят к резкому росту их доходностей и значительным потерям инвесторов на выходе из портфеля. В то же время для эмитентов, находящихся в неплохом финансовом положении, появляется возможность откупить часть собственной задолженности по заведомо заниженной цене. Если же эмитент находится не в лучшем финансовом состоянии и не имеет средств на поддержание рынка собственных облигаций, то новые займы становятся для него невозможными. Это особенно важно для американских сланцевых компаний, чья задолженность существенно выросла из-за необходимости постоянно бурить новые скважины. С учётом падения нефтяных котировок эти обстоятельства могут ускорить череду банкротств в этой отрасли.

Реакция рынка на данные за две прошедших недели:

Пятница 05.12.2014 в 13-30 GMT – Количество новых рабочих мест в несельскохозяйственных отраслях, Уровень безработицы за ноябрь.

Количество новых рабочих место составило 321 тысячу, что намного больше ожиданий и обычных показателей, при этом безработица осталась на том же уровне в 5,8%, что выглядит немного странно.

Пятница 05.12.2014 в 13-30 GMT – Торговый баланс за октябрь

Дефицит составил 43,4 млрд долларов, что на фоне роста курса доллара говорит о ещё большем росте дисбаланса во внешней торговле.

Пятница 12.12.2014 в 13-30 GMT – Индекс цен производителей за ноябрь

Значение показателя составило 1,4% в годовом выражении. США остаются одной из немногих развитых экономик, где цены производителей показывают хоть какой-то рост. И в Германии и в Китае этот показатель снижается.

Данные, на которые следует обратить внимание на текущей неделе:

Понедельник 15.12.2014 в 14-15 GMT – Рост промышленного производства за ноябрь

Ожидается значение показателя на уровне 0,6%.

Понедельник 15.12.2014 в 21-00 GMT – Чистый объём покупок американских ценных бумаг иностранными инвесторами за октябрь

В последние месяцы на фоне роста курса доллара приток средств на американский долговой рынок усилился. Процесс выглядит странно, т.к. следует ожидать повышения процентных ставок и роста доходности по облигациям. Покупать их сейчас при таких обстоятельствах по меньшей мере странно.

Среда 17.12.2014 в 13-30 GMT – Индекс потребительских цен за ноябрь

Потребительские цены в США растут темпами примерно сопоставимыми с темпами роста цен производителей. На фоне стагнации цен в других развитых экономиках ситуация в США вполне благополучна.

Среда 17.12.2014 в 18-00 GMT – Комментарий ФРС относительно перспектив денежной политики

в 19-00 GMT – Решение по процентной ставке

в 19-30 GMT – Пресс-конференция

Разговоров о возможном повышении ставок пока не было. Почва для них в виде большого количества вновь созданных рабочих мест подготовлена, так что интересные комментарии могут последовать.

2. Перманентный экономический кризис в Европе

Состоявшийся в последние выходные ноябре референдум в Швейцарии о доле золота в ЗВР ЦБ закончился провалом. Более 77% процентов швейцарцев высказались против этой инициативы. Теперь уже не важно какой была их мотивация, но это привело к резкому падению цены золота в начале первой недели декабря, и потом к резкому и более значительному отскоку. Рост цены на золото при положительном исходе референдума был бы вполне закономерным, но наличие роста при отрицательном голосовании говорит о наличии серьёзной поддержке, возникающей у цены этого драгоценного металла при её снижении ниже 1200 долларов за унцию. О фундаментальных причинах ожидаемого роста стоимости золота в перспективе нескольких лет мы уже не раз говорили в наших статьях, а реакция рынка на провал референдума в Швейцарии является лишним тому подтверждением.

Говоря о влиянии падения нефтяных цен на мировую экономику все думали о Ближнем Востоке, США, России, Латинской Америке, а вот про Норвегию как о забыли. А ведь Норвегия является одним из основных поставщиков энергоносителей на европейский рынок. С учётом падения цен норвежская нефтяная компания Statoil испытывает серьёзные трудности, её акции упали с лета почти в два раза, она была вынуждена существенно снизить объёмы бурения в Арктике. Между тем Норвегия является практически единственной альтернативой российским поставкам на европейский рынок. Если темпы ввода в эксплуатацию новых скважин здесь существенно снизятся, то и поставки на европейский рынок так же будут ощутимо сокращены в обозримом будущем. А учитывая общее сокращение объёмов добычи в Норвегии в принципе, независимо от уровня цен, а также замедление бурения новых скважин во всём мире, в том числе и на шельфе Северного ледовитого океана, Европа может пока забыть мечты о диверсификации поставок на свой рынок – энергетическая зависимость от России во многом благодаря текущему падению нефтяных цен останется незыблемой как минимум на ближайшее десятилетие.

Параллельно с падением нефтяных цен нарастает волна протестов в различных европейских странах. Профсоюзы проводят массовые акции против вводимых правительствами и компаниями мер жёсткой экономии. Периодически парализуется транспортное сообщение в различных европейских городах. Протестующие пока не выдвигают политических требований, однако, учитывая, что протесты приобретают всё более массовый и радикальный характер, следует ожидать этого в обозримом будущем.

На европейском долговом рынке пока всё спокойно – доходности суверенных бондов находятся на исторически минимальных уровнях. Однако рейтинговые агентства, которые следят за ситуацией и вносят коррективы в рейтинги, могут серьёзно осложнить ситуацию. Так например рейтинговое агентство S&P на прошедшей неделе понизило рейтинг Италии на одну ступень до «ВВВ-», оставив таким образом в шаге от неинвестиционного рейтинга. Если рейтинг какой-либо страны опуститься ниже инвестиционного, то на рынке начнётся массовая распродажа её долговых обязательств, ставки резко возрастут, а новые заимствования станут невозможны. В этих обстоятельствах без вмешательства регулятора не обойтись, однако комплекс мер ЕЦБ направленных на прямой выкуп суверенных бондов пока не сформирован. Напомним, что долг Италии превышает 2 трил евро, если у этой страны начнутся проблемы, то Европу просто смоет новой волной кризиса – купировать проблему Италии так, как это было сделано с Грецией точно не получится, никаких средств стабилизационных фондов ЕС на это не хватит. Эта проблема обсуждалась ещё в разгар греческого кризиса, но потом о ней все забыли, однако она никуда не делась и в случае развитие может стать источником новых серьёзных проблем для единой европейской валюты.

По сообщению агентства Bloomberg согласно данным NMG Consulting, которая провела исследование по заказу Банка Англии Повышение процентных ставок слабо скажется на потребительских расходах, платёжеспособности домохозяйств и экономической активности в целом при условии, что заработные платы будут расти опережающими темпами по отношению к росту процентных ставок. Это означает, что несмотря на общее замедление экономики еврозоны у Банка Англии в вопросе повышения ставок руки почти полностью развязаны. Нет особой необходимости ждать изменения каких-либо экономических показателей, а можно просто поднять ставки в любой выбранный момент. Ранее мы говорили, что Банка Англии скорее всего сделает этот шаг первым из всех центральных банков-эмитентов мировых валют. Мы продолжаем придерживаться этого мнения и сейчас. Как только слухи о готовящемся решении попадут на рынок, британский фунт получит значительную поддержку причём как по отношению к евро, так и по отношению к доллару США. С учётом вновь сложившихся обстоятельств ФРС скорее всего будет вынуждена надолго отложить вопрос повышения процентных ставок. В сложившихся условиях поднятие ставок вызовет значительный приток капитала в экономику Великобритании и ещё больше ускорит рост фунта.

Греция уже 17 декабря может снова стать возмутителем спокойствия, т.к. по заявлению главы греческого правительства на этот день назначены досрочные президентские выборы, победу на которых может одержать лидер леворадикальных сил Алексис Ципрас. Он последовательно выступает за отказ от мер жёсткой экономии и серьёзную реструктуризацию греческого долга. Как он собирается это сделать в рамках ЕС и еврозоны пока остаётся загадкой. Напомню, что одно из мировых рейтинговых агентств предсказывало дефолт Греции в течении ближайших пяти месяцев. Рынки уже как-то забыли о проблемах на этом направлении, так что сложно сказать какими будут экономически и политические последствия всех этих событий. Наиболее логичным в этой ситуации выглядит выход Греции из еврозоны и возврат к национальной валюте. С учётом вероятной реструктуризации долгов это в принципе может вызвать рост единой европейской валюты, т.к. с одной стороны приведёт к её дефициту в результате списания долга Греции, с другой снизит риски для всей зоны евро благодаря выходу Греции.

Реакция рынка на данные за две прошедшие недели:

Понедельник 01.12.2014 в 09-00 GMT – ВВП Италии за третий квартал

Падение оказалось больше, чем ожидали, и составило минус 0,5%. Не удивительно, что инвестиционный рейтинг Италии снижается. Если так будет продолжаться, то есть риск возникновения проблем на долговом рынке.

Вторник 02.12.2014 в 10-00 GMT – Индекс цен производителей ЕС за октябрь

Показатель составил минус 1,3%, что чуть-чуть лучше предыдущего значения. Однако такая динамика цен явно указывает на падение производственной активности.

Среда 03.12.2014 в 10-00 GMT – ВВП ЕС за третий квартал

Показатель был опубликован в пятницу. Данные совпали с ожиданиями рынка, рост составил 0,8%.

Четверг 04.12.2014 в 12-00 GMT – Решение Банка Англии по процентной ставке

Как и следовало ожидать ставки не изменились

Четверг 04.12.2014 в 12-45 GMT – Решение ЕЦБ по процентной ставке

Четверг 04.12.2014 в 13-30 GMT – Пресс-конференция ЕЦБ и выступление М.Драги

В политике ЕЦБ так же пока нет никаких изменений.

Понедельник 08.12.2014 в 07-00 GMT – Промышленное производство в Германии за октябрь

Рост промышленного производства в годовом выражении составил 0,8%. Фактически экономические показатели стран ЕС говорят о том, что экономика стран блока балансирует на нулевом уровне.

Вторник 09.12.2014 в 09-00 GMT – Промышленное производство в Великобритании за октябрь

Показатель резко сократился с ожидаемых 3,2% роста в годовом выражении до всего 1,7% в годовом выражении. Если такая динами приобретёт характер тенденции, то это будет представлять рис для британской экономики.

Четверг 11.12.2014 в 07-00 GMT – Индекс потребительских цен в Германии за ноябрь

Инфляция в Германии продолжает оставаться низкой и в годовом выражении составляет 0,6%. Это выше, чем в среднем по ЕС, но крайне мало с точки зрения перспектив роста экономики.

Пятница 12.12.2014 в 10-00 GMT – Промышленное производство в ЕС за октябрь

В годовом выражении показатель вырос с 0,5% до 0,7%. Эта динамика связана скорее всего с падением курса евро и ростом привлекательности европейских товаров.

Данные, на которые следует обратить внимание на текущей неделе:

Вторник 16.12.2014 в 09-30 GMT – Индекс потребительских цен в Великобритании за ноябрь

Ожидается значение на уровне 1,3% в годовом исчислении. Последние два года инфляция в Великобритании снижалась и приблизилась к показателям ЕС.

Вторник 16.12.2014 в 10-30 GMT – Выступление главы Банка Англии

С учётом выводов независимых экспертов глава банка может озвучить сроки ожидаемого повышения ставок.

Среда 17.12.2014 в 09-30 GMT – Уровень безработицы в Великобритании за ноябрь

Ожидается показатель на уровне 6%.

Среда 17.12.2014 в 09-30 GMT – Результаты голосования членов комитета по денежной политике Банка Англии

Двое из членов комитета последовательно голосуют за повышение процентных ставок. Сохранится ли эта ситуация, покажет публикация результатов голосования.

Среда 17.12.2014 в 10-00 GMT – Индекс потребительских цен ЕС за ноябрь

Ожидается рост на уровне 0,3%. С учётом падения сырьевых цен он может ещё снизится.

3. Состояние экономики развивающихся стран

Сложно сказать как с учётом последних событий на нефтяном рынке обстоят дела в госфинансах Венесуэлы. Однако учитывая поступавшую ранее информацию, она должна находиться на грани технического дефолта. Тем более, что она не только продаёт свою дешёвую нефть ещё дешевле, но и вынуждена её разбавлять дорогой арабской нефтью, которую вынуждена закупать.

Торговый баланс Китая достиг рекордного положительного сальдо в 54,5 млрд долларов США. Это обусловлено падением импорта и ростом экспорта. Импорт скорее всего снижается из-за падения цен на энергоносители, темпы роста экспорта при этом так же замедлились. Данная ситуация накладывается на ускоряющееся падение и без того отрицательного значения индекса цен производителей при положительном, но тоже снижающемся индексе потребительских цен. Всё это означает, что несмотря на дополнительные выгоды от падения сырьевых цен, темпы роста производства в Китае продолжают замедляться. Главной причиной этому скорее всего является отсутствие достаточного спроса в мире. С учётом падение сырьевых цен, мировой спрос на китайские товары скорее всего будет продолжать сокращаться. Как следствие потребление нефти в Китае будет продолжать снижаться. Получается замкнутый круг, пути выхода из которого пока не понятны.

В условиях сокращающейся производственной и потребительской активности в Китае показатель выданных новых кредитов снова вырос на 852,7 млрд юаней. Это означает, что уровень кредитной нагрузки на экономику повышается, а стимулирующие меры ЦБ, связанные с увеличением кредитования и снижением процентных ставок пока не дают желаемого стимулирующего эффекта.

4. Перманентный политический кризис на Ближнем Востоке

В продвижении своего влияния на Ближнем Востоке Турция получила от России серьёзный козырь в виде отказа от строительства «Южного потока» в пользу строительства газопровода в Турцию по предварительному названию «Турецкий поток». Этот проект предусматривает строительство маршрута транзита российского газа в южную Европу в обход Украины через Турцию и Грецию. Сразу после подписания соглашения между Турцией и РФ в Турции высадился массированный десант из ЕС, который стал предлагать всё что угодно в обмен на отказ Турции от строительства газопровода, даже скорое вступление в ЕС (Турция ожидает этого благодеяния уже не один десяток лет, и вряд ли дождётся несмотря ни на что). Пока не понятно выиграет ли от такого поворота Россия, но вот Турция выиграет точно. Во-первых она уже получила скидку на покупаемый российский газ, во-вторых получила сильный козырь в переговорах со своими западными «партнёрами».

Значительное внимание участников рынка приковано к странам ОПЕК. Глава опек буквально на днях заявил, что организация не будет предпринимать никаких экстренных мер, даже в случае падения нефти до уровня в 40 долларов за баррель. Конференция стран участниц пройдёт, только если цены будут оставаться на этом уровне больше трёх месяцев. Реальная нефть поставляется главным образом по долгосрочным контрактам и не столь подвержена сиюминутным рыночным колебаниям. Это означает, что производители теряют выручку не в таком темпе, в каком падает биржевая цена. Существенное или долгосрочное падение стоимости нефти ниже 40 долларов за баррель вряд ли возможно, т.к. при более низких ценах её добыча не просто нерентабельна, она бессмысленна. При таких ценах гораздо выгоднее оставить нефть в земле до лучших времён. Однако довольно длительное колебание нефтяных котировок в диапазоне 40 – 60 долларов за баррель абсолютно реально. Если это приведёт к серьёзным потерям в нефтяной отрасли США из-за банкротства сланцевой добычи, то это ещё больше усилит конкуренцию за ресурсы Ближнего Востока. Это означает, что все конфликты региона в ближайшей перспективе будут только усиливаться.

РОССИЯ

Информация о состоянии дел в России выделяется отдельным блоком, но нельзя забывать, что она вторична по отношению к общемировым тенденциям. При этом возможности российских властей сопротивляться негативному воздействию внешних факторов крайне ограничены. Так что всё сказанное выше верно и по отношению к России.

Ключевой темой остаётся курс национальной валюты, которая падает совершенно необоснованно. Причина падения – это как минимум несвоевременные и непродуманные действия ЦБ РФ. Желание сделать валюту свободно-конвертируемой безусловно похвально, однако принимая подобные решения нужно понимать, что рублёвый рынок крайне мал, мал настолько, что легко может контролироваться даже не слишком крупными игроками. Если регулятор хочет, чтобы курс национальной валюты формировался исходя из внешнеторгового оборота, то он должен обеспечить обязанность экспортёров продавать валютную выручку. В противном случае они буду просто её придерживать, дожидаясь более выгодного курса, чтобы получить большую прибыль в рублёвом балансе. Что и произошло после ухода с рынка ЦБ. Экспортёры приостановили продажу выручки, импортёры приобретают валюту по потребностям, зачастую неся убытки от своих операций, а спекулянты во главе с государственными банками зарабатывают, разогревая ажиотажный спрос со стороны населения и продавая ему заблаговременно купленную валюту по баснословной цене.

Мы не будем давать оценок действиям ЦБ РФ, пусть это делают компетентные органы. Мы лишь отметим, что ЦБ не нашёл ничего лучшего для поддержания курса рубля как дважды поднять базовые процентные ставки, сначала на 1,5, а потом ещё на 1%. Эти меры вообще не повлияли на динамику курса, а вот по экономике ударят очень больно уже в ближайшей перспективе. Нефть в этой истории при таком курсе как это ни странно уже вообще не причём.

Наша задача говорить о последствиях происходящих событий. Их механизм очень прост. Россия имеет весьма открытую, но вместе с тем довольно маленькую экономику, это означает, что при столь масштабных изменениях на валютном рынке она может столкнуться с весьма сложными последствиями, которые уже проявляются, но пока почему-то не рассматриваются как последствия курсовой политики ЦБ РФ. Мы говорим о динамике продовольственных цен, по которой Россию однозначно ожидает инфляционный шок, и никакие санкции здесь вообще не причём. Всему виной исключительно действия (или бездействия) ЦБ РФ. А механизм очень прост. Дешевеющая нефть является не единственной статьёй российского экспорта. Одной из значительных статей является также экспорт продовольствия, мировые цены на которое не в пример нефти вполне стабильны. Возможно их и ожидает некоторое падение, но не столь масштабное и ещё не сейчас. При падении курса рубля зерновые в России, а сюда относится не только пшеница, но в том числе и гречка, и подсолнечник и другие культуры, начинают стоить очень дёшево по сравнению с мировыми ценами. В результате экспортёры бросаются скупать всё подряд и вывозить в качестве экспорта, получая при этом баснословные прибыли. Если при этом внутренние рублёвые цены останутся стабильными (чего громогласно требует правительство), то на внутреннем рынке возникает всеобщий дефицит зерновой продукции, которая является основой производства продукции животноводства. Животноводы испытывают дефицит кормов и вынуждены уменьшать поголовье скота. Продукция животноводства не является экспортным товаром, и внутренние цены краткосрочно даже падают (что к стати уже заметно на продовольственном рынке). Однако поголовье быстро уменьшается и объёмы производства резко сокращаются. В этом случае развитие российского животноводства и птицеводства отбрасывается лет на 10 назад, и ни о какой продовольственной независимости и говорить не приходится. Логично предполагать, что внутренние продавцы зерновых учтут эту ситуацию и заблаговременно поднимут рублёвые цены (с чем к стати обещает бороться антимонопольный комитет, вот и считай кто работает на страну, повышающие цены «спекулянты» или толкающий нас обратно в 90-е годы «антимонопольный комитет»). Итак если внутренние цены на зерновую продукцию повысились, то животноводству падение поголовья не угрожает, но цены так же существенно вырастут, т.к. основная составляющая в себестоимости – корма существенно подорожала.

Итак вывод из всего сказанного, если в ближайшее время курс рубля не удастся вернут в нормальное русло, т.е примерно к 42 – 45 рублям за доллар, что в целом соответствует текущему уровню нефтяных котировок, то нас ожидает резкий рост цен на продовольствие на 70 – 120 % по отдельным позициям, либо тотальный дефицит и ещё больший рост в будущем. Курс доллара выше 45 рублей представляет угрозу национальной безопасности страны. Если это удастся сделать, то цены на продовольствие всё равно вырастут, но не так значительно. С одной стороны это не плохо для экономики, т.к. существенно повысит рентабельность российского сельского хозяйства и вызовет приток инвестиций в отрасль, с другой вызовет неизбежный рост социальных расходов и падение уровня жизни населения. Пожалуй такой сценарий можно считать наименьшим из зол.

Причины этого кризиса кроются в политике ещё 2003 -2008 годов, когда за счёт роста курса рубля пытались ограничивать инфляцию. В результате реальный курс рубля (с учётом инфляции в РФ и США) существенно рос. Если бы правительство и ЦБ прислушались тогда к мнению авторитетных экспертов и, не гонясь за сиюминутной выгодой, планомерно снижали курс национальной валюты, то сегодняшнее падение нефтяных котировок осталось бы в вообще незамечено национальной экономикой.