Информагентство Финам
0
All posts from Информагентство Финам
Информагентство Финам in Финам,

Нефть: умеренный оптимизм в среднесрочной перспективе

Снижение цен в 2014 году - неизбежная коррекция


Изображение Shutterstock
Мы считаем, что уже в 2015 году цены на нефть начнут восстанавливаться с текущих низких уровней. Ожидаемый рост спроса в следующем году мог бы вернуть цены к $85-90 за баррель, но политика ведущих экспортеров поддерживает излишки предложения нефти на рынке и сдерживает рост цен.

Падение цен на нефть во второй половине 2014 года на 35% стало самым значительным после кризиса 2008 года (см. график 1 ниже). Это падение во многом объясняется объективными факторами, но оно, по мнению большинства аналитиков, было усилено и временными факторами. Главным фундаментальным фактором стало изменение структуры рынка нефти, связанное со сланцевой революцией в США. Постепенное увеличение добычи нефти там оказывает все большее давление на мировые цены. Но этот тренд в течение последних лет маскировался другими событиями: ограничением экспорта Ирана в 2010г, "Арабской весной" в 2010- 11гг, снижением ожиданий темпов роста мировой экономики в 2012- 13гг. В 2014 же году падение приобрело новую силу, а целый ряд негативных временных факторов спровоцировал текущее "пике". Во-первых, снизилась политическая напряженность и ускорилась добыча (+1,5 мб/д, миллионов баррелей в день) в Ливии и Нигерии (премия составляла 5-6% цены). Вслед за ней последовала ликвидация спекулятивных позиций, эквивалентная сокращению спроса на 1,65 мб/д. Во-вторых, из-за аварии на НПЗ в Венесуэле спрос временно сократился на 0,65 мб/д. В-третьих, свой вклад (около 6%) внесло укрепление доллара к другим валютам из-за сворачивания программы количественного смягчения в США. Наконец, к временным факторам мы относим и выбор политики ОПЕК, отказавшегося сокращать добычу и решившего позволить рынку самостоятельно "поискать равновесие" в условиях сохраняющегося избытка предложения нефти. Поэтому консенсус- прогноз Bloomberg на 2015 год пока остается сравнительно высоким, $85-90 за баррель (см. таблицу 1 ниже), хотя радикально настроенные прогнозисты уже ждут $60. Такой разброс мнений в полной мере отражает текущую "турбулентность" на рынке. Процесс "нащупывания" нового уровня цен обещает быть интересным: резервы и реальная рентабельность производителей сланцевой нефти, а также бюджетная устойчивость стран-экспортеров станут понятны по завершению текущего "стресс-тестирования" на низкие цены на нефть.

График 1. Эпизоды значительных (-10% и более) посткризисных снижений цен на нефть

Источник Reuters

Таблица 1. Прогнозисты ждут возвращения к $90 за баррель уже в 2015 году

 201420152015
4 кв1 кв2 кв3 кв4 кв1 кв
Консенсус-прогноз8890919596100
Форвардные цены807475767879
Источник Bloomberg

После решения ОПЕК рынок, на наш взгляд, потратит не менее месяца-двух на поиск нового "равновесия". Но в начале 2015 года действие большинства негативных временных факторов значительно ослабеет, что позволит ценам несколько восстановиться. Кроме того, начнут закрываться наиболее дорогие месторождения в США. Запас надёжности, обеспеченный хеджированием, позволит им продержаться только 6-12 месяцев: хеджироваться на больший срок сложно и дорого. При этом рост цен может оказаться таким же стремительным, как и последнее падение. Но не добавятся ли новые сюрпризы на стороне предложения (например, восстановление экспорта из Ирака)? Именно поэтому мы ожидаем более умеренного роста цен на нефть в 2015 году до уровня $70-80 за баррель и скорого снижения консенсус прогноза на следующий год.

Тренд на снижение цены в реальном выражении

Сейчас ситуация со спросом на нефть выглядит несколько более предсказуемой и понятной. При среднем росте мировой экономики на 4%гг (прогноз МВФ на следующие 5 лет): рост спроса составит 1,2-1,3 мб/д ежегодно (см. таблицу 2 ниже). Это значит, что до 2018 года спрос не будет превышать предложение, и наиболее вероятен тренд на снижение цен на нефть в реальном выражении.

Таблица 2. Прогноз спроса и предложения до 2019 года

Мир, мб/д201420152016201720182019
Спрос92,894,295,596,89899,1
Прирост 1,41,31,31,21,1
Добывающие мощности97,799,4101,2102,8104105
Прирост 1,71,71,61,21
Источник МЭА

Фундаментальные факторы указывают на то, что с 2018 года вероятность роста цен значительно увеличится, так как пик добычи в США по текущим оценкам случится уже через 10 лет, и к 2018 году рост спроса начнет "съедать" эффект роста добычи в США. Даже с учетом неопределенности роста предложения рынок начнет реагировать на снижение добычи в США раньше, чем оно действительно начнет ограничивать рынки. Действительно, ситуация с ростом добычи нефти выглядит гораздо менее предсказуемой, чем ранее. На рисунке 1 мы приводим некоторый аналог кривой предложения, которая показывает, сколько баррелей нефти может быть произведено исходя из конкретных цен на нефть. В дополнение к этому, еще больше нефти может быть предложено из запасов.

Рисунок 1. Кривая себестоимости добычи нефти, долл/барр

Источник: Seadrill, Morgan Stanley Investment Research, IEA

Конечно, события могут разворачиваться быстрее и менять направление. Во-первых, месторождения в США могут начать закрываться быстрее, чем сейчас ожидается. Во-вторых, технологии развиваются быстро, и это может продлить жизнь сланцевым полям. В-третьих, может ускориться (или замедлиться) мировая экономика. Наконец, текущее бездействие ОПЕК не означает, что в определённый момент решение "отпустить цены в свободное плавание" не может быть пересмотрено, а выпуск снижен.

Итак, снижение цен в среднесрочной перспективе по сравнению с прошлым десятилетием до нового "равновесного уровня" - объективная реальность. Рост спроса, по крайней мере, в ближайшие годы, не превысит роста добывающих мощностей. При этом мы видим политические риски на стороне предложения (Иране, Ираке, Ливии, Венесуэле, Мексике, России). Это значит, что свойственная ценам на нефть волатильность не уменьшится, а только вырастет.

ОПЕК останется лидером отрасли

Доля ОПЕК в мировом экспорте к 2019 году снизится до 47%, но потенциал варьирования мощностей позволит сохранить доминирующую позицию на рынке и в среднесрочной перспективе. Второе место по объёму экспорта перейдёт от африканских стран к странам бывшего СССР (Россия, Казахстан, Азербайджан).

Сланцевая революция определит развитие рынка в следующее десятилетие

Сланцевая революция свершилась. Заключительным этапом станет строительство инфраструктуры для экспорта сланцевой нефти. Процессы добычи отлажены, и цена нефти, сохраняющая добычу рентабельной, опустилась (в среднем) до $65 за баррель. Нефть традиционных месторождений получила полноценного конкурента на горизонте до 2020-2025 года. После этого начнётся падение добычи в США и новый этап развития рынка. Но изменение технологий может отсрочить этот момент.

Макроэкономические последствия снижения цен

Как отреагирует мировая экономика на более низкий уровень цен? Для стран-экспортеров это, очевидно, станет вызовом. Сократится экспортная выручка, замедлятся экономики, многие политические обещания станет нечем финансировать. Но для многих бюджетов стран-экспортёров цена в 80 долл за баррель остается достаточно комфортной, поэтому системных эффектов в мировой экономике мы не ожидаем.

Для стран-импортёров снижение цен на нефть будет означать долгосрочное снижение издержек, т.е. рост их конкурентоспособности. Снижение цен на $20 по оценке ОЭСР ускорит рост стран ОЭСР на 0,4пп за 2 года. С другой стороны, снижение цен в энергетике окажет мощный дефляционный эффект, который усложнит жизнь центральных банков стран, находящихся в ловушках ликвидности. Например, ЕЦБ в еврозоне уже 14 месяцев не может поднять инфляцию даже до 1%гг. И дефляционный эффект текущего снижения цен энергетических товаров усугубит ситуацию.

В целом, эффект для мировой экономики будет положительным. Склонность к сбережениям у компаний ниже, чем у населения, поэтому перераспределение доходов от производителей к потребителям увеличит спрос, а вместе с ним и темпы роста мировой экономики. По оценке МВФ, снижение цен на $10 ускорит рост мировой экономики на 0,2пп в год.

Снижение цен на энергоносители может задать новый вектор глобального развития. Предыдущие десятилетия основной причиной перемещения производств была стоимость рабочей силы. Именно на дешёвых работниках была основана экспортно- ориентированная модель роста Юго-Восточной Азии и, в частности, Китая. За последние годы разрыв в стоимости трудовых ресурсов значительно сократился. В некоторых отраслях начался процесс возвращения производств в США. Новый "энергетический ландшафт" может ещё больше ускорить эту тенденцию. Главными бенефициарами сланцевой революции, конечно, станут США и Канада, на которых сейчас приходится более 2/3 мировой добычи сланцевой нефти. Умеренный рост издержек на труд в сочетании со значительным удешевлением энергии и отличным инвестиционным климатом создают большие стимулы для размещения в них капиталоёмких производств. Учитывая современную мобильность капитала, это может произойти уже в течение нескольких лет.

Главными неудачниками "энергетической революции" могут стать страны, в которых высокая стоимость труда будет сочетаться с высокими ценами на энергоресурсы. В первую очередь это касается Японии, отказавшейся после Фукусимы от атомной энергетики в пользу газовой, и европейских стран, активно субсидирующих возобновляемые источники энергетики. Россия, к сожалению, также рискует попасть в указанную группу.



Аналитики, ЦМИ "Сбербанка России"