Информагентство Финам
1
All posts from Информагентство Финам
Информагентство Финам in Финам,

Апсайд акций ВТБ невелик

ВТБ

Рекомендация

Держать

Целевая цена:

0,0581 руб.

Текущая цена:

0,0527 руб.

Потенциал роста:

10%

Инвестиционная идея

ВТБ – второй крупнейший по активам и кредитам банк в России с активами 12,9 трлн руб. Доля государства в капитале около 60%.

По итогам 3К 2017 мы понизили рекомендацию по акциям ВТБ до "держать" с "покупать" и целевую цену до 0,0581 руб. Потенциал роста 10%. На акции ВТБ негативно влияют недостаточная рентабельность, реорганизация Группы и кадровые перестановки.

  • Чистая прибыль акционеров снизилась в 3К 2017 на 8% на фоне списаний убытков ~20 млрд.руб. и роста отчислений в резервы под невозвратные кредиты на 41%. Доля в Открытии была списана до ноля. За 9 мес. результат по прибыли неплохой – 77 млрд.руб. (+108% г/г). Рентабельность собственного капитала 6,5%, ~в 2х раза ниже стоимости капитала.
  • Кредитный портфель gross подрос на 1,2% к/к и на 1,5% с конца 2016 года благодаря розничному кредитованию (+4,5% к/к и +11,5% с начала года). Корпоративное кредитование стагнирует (+0,1% к/к и -1,5% с начала года). Со стороны компаний нет высокого спроса на кредиты, и в этом году многие клиенты стали привлекать финансирование на Мосбирже через выпуск облигаций и денежный рынок.
  • Депозиты увеличились на 6,5% к/к и 23,4% с начала года на фоне перехода клиентов в качество.
  • Прибыль в этом году может удвоиться до 100 млрд.руб. Дивиденд при выплате 25% прибыли может составить 0,00193 руб. на 1 акцию (+65% г/г). Прогнозная дивидендная доходность 3,7%.

По мультипликаторам акции торгуются с умеренным дисконтом, ~10%, в сравнении с аналогами.

Основные показатели акций

Тикер

VTBR

ISIN

RU000A0JP5V6

Рыночная капитализация

683 млрд.руб.

Кол-во обыкн. акций

12 960,5 млрд

Free float

39%

Мультипликаторы

P/E, LTM

8,3

P/E, 2017Е

10,5

P/B, LFI

0,5

P/B, 2017Е

0,5

Краткое описание эмитента

ВТБ – это финансовая группа, включающая в себя более 20 компаний в области кредитования, инвестбанкинга, страхования и лизинга. На рынке депозитов физ.лиц, кредитования компаний и потребителей ВТБ занимает второе место после Сбербанка. На конец 3К 2017 г. активы группы составили 12,9 трлн руб., кредитный портфель 9 трлн руб., 75% кредитного портфеля – корпоративные.

Структура капитала. Контрольный пакет, ~ 60%, находится у государства. Free-float составляет 39%.

Финансовые показатели

Чистая прибыль акционеров Группы ВТБ сократилась в 3К 2017 на 8% относительно прошлого года. Чистые процентные и комиссионные расходы выросли на 13% и 24% соответственно, прибыль снизилась в связи с увеличением резервов на невозвратные кредиты и негативной переоценкой активов на сумму около 20 млрд.руб. Отчисления в резервы в 3К выросли на 41,3% (на 19,6% за 9 мес.), что было во многом связано с отдельными корпоративными кредитами, в частности хорватской Agrokor. Доля в Открытии, в частности, была списана до нуля с убытками ~7 млрд.руб.

Финансовые показатели, млрд. руб.

2015

2016

Чистая прибыль

10,7

52,3

Активы

13 642

12 586

Дивиденд, руб.

0,00117

0,00117

 Финансовые коэффициенты

4К 2016

3К 2017

Чистая проц. маржа  

3,8%

4,1%

Доля просроченных кредитов

6,4%

6,4%

ROE ТТМ

3,7%

6,5%

Всего за 9 мес. чистая прибыль акционеров составила - около 77 млрд.руб., в 2х раза выше, чем в прошлом году.

Кредитование gross увеличилось на 1,2% к/к до 9,63 млрд.руб. за счет розничных кредитов (+4,5% к/к). Корпоративные кредиты, на которые приходится ¾ всего портфеля кредитов, смотрятся слабо – портфель gross практически не изменился в сравнении с прошлым кварталом, а с начала года сократился на 1,5%.

Отчасти это связано с валютной переоценкой, отчасти с отсутствием высокого спроса на кредиты, а также тем, что крупные компании стали прибегать к новому источнику финансирования – денежному рынку Мосбиржи, и чаще выпускать облигации. Менеджмент понизил ожидания по росту корпоративного кредитования в рамках всей банковской отрасли до <3% в этом году.

Доля финансирования активов за счет депозитов, более дешевого, чем межбанковские и долговые займы, выросла в 3К до 79% с 76% во 2К и 66% в 4К 2016 на фоне притока депозитов +6,5% к/к и +23,4% с начала года, в основном от госкомпаний, а также физлиц.

Рентабельность собственного капитала (ROE) за последние 12 месяцев повысилась до 6,5% с 3,7% в 2016, но все еще примерно в 2х раза ниже стоимости капитала (Re). Прибыль в этом году, скорее всего, удвоится, до ~100 млрд.руб., но этого недостаточно для того, чтобы покрыть стоимость капитала. По нашим оценкам, для того, чтобы покрыть Re, банку необходимо увеличить прибыль примерно в 2х раза, а для выхода на уровень рентабельности Сбербанка, главного конкурента, ВТБ нужно зарабатывать примерно в 3х раза больше.

Банк пользуется спросом у клиентов на фоне спроса на стабильность – депозиты и доходы растут, но недостаточная рентабельность, а также реорганизация Группы и кадровые перестановки, негативно влияют на инвестиционный рейтинг акций ВТБ. На бирже банк находится в числе аутсайдеров (-29% с начала года).

млрд руб.

9м 2017

9м 2016

Изм., %

Чистый проц. доход с учетом резервов

229,0

214,5

6,8%

Резерв под убытки по кредитам

114,7

95,9

19,6%

Чистые комиссионные доходы

67,0

55,9

19,9%

Непроцентные доходы/ (расходы)

17,6

-39,5

NA

Доходы от страховой деятельности

13,6

8,0

70,0%

Чистая прибыль акционеров

76,9

37,0

108%

Прибыль на 1 акцию, базовая и разводненная, руб.

0,00558

0,00242

131%

3К 2017

4К 2016

Корпоративные кредиты

7 200

7 311

-1,5%

Потребительские кредиты

2 426

2 176

11,5%

Кредиты, всего (gross)

9 627

9 487

1,5%

Депозиты

9 066

7 347

23,4%

Чистая процентная маржа

4,1%

3,8%

0,3%

Доля проблемных кредитов (NPL)

6,4%

6,4%

0,0%

Кредиты/депозиты

99%

121%

-21,3%

ROE, TTM

6.5%

3.7%

2.9%

Дивиденды

Рекомендуемая норма выплаты дивидендов по обыкновенным акциям составляет, как правило, не менее 25% чистой прибыли по МСФО. За 2016 год было выплачено около 29% прибыли, 15,2 млрд.руб.

С учетом ожиданий почти двукратного роста прибыли в 2017 году до 100 млрд руб. при выплате 25% прибыли дивиденд может составить 0,001929 руб. на 1 акцию (+65% г/г). Это дает прогнозную дивидендную доходность 3,7%.  

Ниже приводим данные по дивидендам ВТБ:

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

Оценка

При оценке обыкновенных акций ВТБ мы в равной степени ориентировались на российские банки и аналоги из развивающихся стран, сопоставимые по размеру активов. Мы также применили страновой дисконт 25%.

Оценка по выбранным мультипликаторам дает целевую цену 0,0581 руб. с потенциалом роста до паритета 10%. Мы понижаем целевую цену до 0,0581 руб. и рекомендацию до "держать" с "покупать".

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:                             

Название

Рын.кап. $ млн

P/E 2017E

P/E 2017E

P/E 2018E

P/B LFI

P/D 2017E

ВТБ

11 695

8,3

10,5

6,6

0,5

27,3

Сбербанк

87 137

6,9

6,8

6,3

1,5

24,2

МКБ

2 011

5,6

5,9

5,9

0,7

na

Росбанк

1 401

8,3

na

na

0,6

na

Банк Тинькофф

1 679

11,9

12,3

9,7

5,5

23,0

Промсвязьбанк

1 478

na

na

na

0,9

na

Банк Авангард

676

4,5

na

na

1,7

na

Банк Уралсиб

518

na

na

na

0,4

na

Банк Санкт-Петербург

456

5,0

3,7

3,3

0,4

25,0

Банк Возрождение

240

5,3

na

na

0,6

na

Российские аналоги, медиана

5,6

6,4

6,1

0,7

24,2

Развивающиеся страны, медиана

11,7

9,0

8,4

1,1

18,2

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК "ФИНАМ"

Техническая картина акций

На недельном графике акции ВТБ торгуются в рамках нисходящего канала. Сейчас идет консолидация, но мы не исключаем возврата к локальным минимумам, ~0,05. Открывать лонги имеет смысл либо в зоне поддержке 0,05-0,052, либо после пробития и закрепления выше ближайшего сопротивления 0,0547.

Источник: charts.whotrades.com



Малых Наталия