聪 李
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欧元区进入“日本化”时代

      上周,所有的目光都集中在欧元美元的关系上。这不足为怪。1年前,欧元区还在实行比美国更紧缩的货币政策。

  然而,上周欧洲央行(ECB)启动了新一轮大规模量化宽松,而美国货币政策主管官员,如圣路易斯联储银行(Federal Reserve Bank of St Louis)行长詹姆士•布拉德(James Bullard),表示他们想在不久后提高美元利率。

  因此,美元和欧元之间息差扩大,美元走强,这些都不令人意外。“(现在)一切都关乎美元和欧元,”伦敦Mint Partners的分析师比尔•布雷恩(Bill Blain)说。他指出“调查表明,超过50%的市场参与者认为,欧元与美元将在复活节(2015年4月3日——译者注)前达到平价。”

  仅专注于欧元-美元利差的投资者,可能会漏看当前市场上另一个同样有趣的转变——这次是日元和欧元利率的关系。

  过去10年,欧元区利率远高于日本的利率。比如,2004年3月,欧元和日元15年远期掉期利率(表明收益率的相对差异)大约是300个基点,4年前这一数字仍然在150个基点左右。这(显然)反映出日本10多年间一直深陷通缩、经济停滞和超低利率的现实。

  但随着欧元区债券收益率跌至日元债券水平之下,局面突然发生了戏剧性逆转。比如,当前欧元-日元15年远期掉期利率意味着,欧元区利率比日本低77个基点。同时,10年期德国国债收益率目前仅为22个基点,日本则为41个基点;30年期德国国债收益率为71个基点,日本则为149个基点。换言之,日本不再是奇葩经济学的唯一(或者最好)例证。就超低利率而言,欧元区的情况看上去更加极端。

  瑞银(UBS)在一份写给客户的报告中写道:“长期以来,日元利率一直被用作基准,来衡量欧元区利率下行的底限,人们也笼统地使用‘日本化’(Japanification,向低增长、低通胀、超低利率、经济停滞等日本经济特征转化——译者注)这个词来指代日本和欧元区经济表现及利率的趋同。”该报告接着建议:“现在我们很可能需要换成一个新词:‘欧洲化’(Europification)。”

  “欧洲化”可能只是一种暂时现象。欧元区利率本月剧烈动荡的一个原因是,欧洲央行启动了量化宽松项目,使其缺乏可购入的资产,从而推高了主权债券的价格,相应压低了收益率。

  然而,欧元区收益率在一段时间内保持超低水平也是可以想象的。毕竟,欧元区(像之前的日本那样)在通缩的边缘徘徊,还受到两个问题的掣肘:需求严重短缺,以及似乎无法推进快速结构性改革的各自为政的政治结构。

  如果“欧洲化”变成了新的流行词,投资者至少需要考虑3点。首先,也是最明显的一点,是超低利率有一个恶习,就是在世界各地以各种意想不到的方式扭曲市场。比如,要理解为何投资者涌入美国的维权基金、天使投资、窖藏葡萄酒或者投身艺术市场,观察超低利率是一个很好的起点。

  第二,超低利率往往还会从整体上催生对市场信号和市场机制的狐疑。或者就如日本央行已故的前行长速水优(Masaru Hayami)在15年前得出的结论,零利率的关键问题是营造一种“僵尸”心态,使市场失去辨别能力。(对近期指数基金投资激增的一种理解是,这是投资者对超低利率做出的反应。)

  第三个关键点是,一旦低利率成为消费者和企业的固有心态,政策制定者要取消低利率就会变得愈发困难。美国可能避免陷入这一趋势,布拉德等人现在力推美联储(Fed)采取行动,也正是为了避免“日本化”的命运。

  然而,就目前而言,全球市场上的投资者正面对着一个看上去越发怪异的低息世界。而且,如果日本化和欧洲化的时代最后终结,或者说当这个时代终结的时候,市场可能会变得非常动荡。