Олег
0
All posts from Олег
Олег in Олег,

Рост акций Квадры - сюрприз переоценки реалий?

Впечатляющий рост акций Россетей, а ранее ФСК ЕЭС и Интер РАО. А вот теперь всем памятен недавний взлет акции Квадры. Что он показывает? Что кому-то понадобилось продать пакет акций подороже и для этого малоликвидный рынок этой бумаги просто разогнали? Или, что российская энергетика стоит относительно дешево? Тому есть свои объяснения и на самом деле инвесторы ждут хороших новостей из отрасли, чтобы вкладываться в нее на фондовом рынке. Выпадет ли взлет акций Квадры из общего тренда на повышение оценки или нет?

Как известно, поводом для последнего ралли дал полугодовой отчет Квадры по РСБУ 12 августа. Согласно отчету чистая прибыль Квадры возросла в 8.4 раза. Если предположить, что второе полугодие у компании будет даже “в ноль” по прибыли или даже в небольшом минусе, то можно предположить сюрприз, - “наконец” могут быть выплачены дивиденды, по крайней мере, по привилегированным акциям Квадры (0.000188238 р. - если брать за основу расчета полугодовую прибыль). Доходностью 4-5% на акцию трудно удивить, но это лучше чем ничего. Напомним, что по итогам 2012-2015гг. дивиденды не выплачивались бывшей ТГК-4 из-за убытков.
Согласно уставным документам дивиденды по привилегированным акциям Квадра платит из расчета 10% чистой прибыли по РСБУ отнесенной на 25% уставного капитала. При перерасчете получается, что на долю префов достается 1.5% чистой прибыли по РСБУ.

Однако возникает вопрос. Сможет ли получить чистую прибыль по РСБУ Квадра по итогам года? Рассмотрим три основных момента.


1.Оказывается, в 2015г. небольшая чистая прибыль первого полугодия (111.2 млн р.) была полностью поглощена статьей “прочие расходы” второго полугодия в размере 5597.1 млн р. Последние вдруг выросли в 5 раз по отношению к первому полугодию! Львиную долю этих прочих расходов составляют резервы по сомнительным долгам. Второе место по этим расходам занимают убытки по реализации основных средств, запасов и других активов. Как видим, речь не идет о том, что во втором полугодии нарастают работы по подготовке к зиме и ремонтные работы, о чем пишут в СМИ, предупреждая о возможной неустойчивости результатов первого полугодия. На самом деле речь то идет о другом. Дело в том, что у компании в течение нескольких лет накапливалась дебиторская задолженность, которую потребители не спешат погашать. Отсюда и рост резервов по сомнительным долгам. Не всё так просто. В отчете по МСФО за 2015г. мы видим, что резервы по сомнительным долгам выросли в группе Квадры в 2015г. “всего” на 1978.4 млн р., тогда как по отчетности по РСБУ у ПАО “Квадра-генерирующая компания” на 4208.3 млн р.! Если виноваты в таком большом расхождении внутригрупповые расчеты, то здесь таится первая хорошая новость для дивидендной перспективы. Ранее региональные теплосетевые компании были отдельными АО, теперь многие из них (кроме Белгорода и Орла) переводятся на баланс ПАО Квадра и их операционная деятельность будет отражена в отчетности по РСБУ головной компании за 2016г.. Следовательно, расхождение отчетности по МСФО и РСБУ сократятся.


Другая хорошая новость из раздела “сомнительные долги” говорит о том, что причиной роста по статье “прочие доходы” в полугодовой отчетности по РСБУ с (196 млн р. до 737 млн р.) стало снижение резервов по сомнительным долгам в 2016г. Стремясь ограничить риски при получении денег от контрагентов за свои услуги, Квадра в крупных региональных центрах с прошлого года стала переходить на прямые расчеты с населением. Это позволяет стабилизировать ситуацию с нарастанием дебиторской задолженности. Кроме того, стал активней применяться зачет требований через передачу активов.

2. Одним из рисков по группе Квадра выступает угроза выплата штрафов за просрочку ввода в действие по договорам о предоставлении мощности (ДПМ). При рассмотрении ситуации оказывается, что этот риск не столь велик, как могло бы казаться. За отказ строить Курскую ТЭЦ-1 Квадра получает прощение по штрафам за опоздание по всем 4 договорам ДПМ. Официально новость о прощении по штрафам не выходила, но к такому соглашению с Советом рынка компанию идет прямым курсом. Курску новая ТЭЦ не нужна. В ряде регионов центральной России компания обеспечивает 90% потребности в теплоэнергии. Зачем Совету рынка уничтожать системно важную компанию штрафами за то, что она не вводит дополнительные мощности в условиях снижения энергопотребления? Правда, сроки по другим объектам ДПМ могут поджимать. За их нарушение могут быть “по новой” начислены штрафы. Дягилевскую ТЭЦ должны закончить к 31 дек. 2016г., Алексинскую ТЭЦ к 31 мая 2017г., Воронежскую ТЭЦ к 31 марта 2018г. По косвенным свидетельствам компания справляется с этими сроками, в том числе по наиболее близкому объекту Дягилевской ТЭЦ. - смотри http://www.quadra.ru/investment/projects_pdm/chronica/
Для активизации строительных работ группа Онэксим выделила в 2016г. 3 млрд р., также открыта кредитная линия (Газпром банк, Сбербанк) на 7 млрд р.

3. Исполнение договоров по ДПМ – ввод в действие объектов влечет за собой существенное повышение доходов компании, поскольку по этим договорам компания получает повышенные (инвестиционные) тарифы за “поставку” единицу мощности (на 10 лет). В результате EBITDA вырастет к 2018-2019гг. в 2 раза примерно с 5-5.3 млрд р. до 10-10.6 млрд р. При оценке роста долга компании с 30 до 36 млрд р это означает снижение долгового коэффициента с 6 (5.7) до 3.6 (3.4). Диапазон показателей здесь указывается, поскольку Компания не раскрывает в своей отчетности EBITDA.


Выводы. На активный сброс после ралли 12-15 августа акции Квадры могут представлять не только спекулятивный, но инвестиционный интерес из-за наличия потенциала положительных новостей. В этой связи в течение следующих 12 месяцев можно ожидать повторения ралли акций в размере 40%. Для начального отсчета возьмем уровни в среднем 0.003 по Квадре об. 0.0038 по Квадре прив. Вероятность получения прибыли ПАО “Квадра” по отчету РСБУ за 2016г. осторожно оценивается как 30-40%. Также отметим, что по акции существуют некоторые риски, связанные с какими-то сценариями, ведущими к смене собственника компании (Онэксим М.Прохорова), однако экономической значимости компании для регионов центральной России эти “возможности” не отменяют.

Душин Олег